Rafał Płókarz

GLOBALNE RYNKI FINANSOWE
Praktyka funkcjonowania

WYDAWNICTWO NAUKOWE PWN

WARSZAWA 2013

Projekt okładki i stron tytułowych
Dariusz Maślanka

Wydawca
Bogna Matuszewska-Munk

Redaktor prowadzący
Jolanta Kowalczuk

Redaktor
Jadwiga Witecka

Produkcja
Mariola Iwona Keppel

Łamanie
Bogusław Górecki, Sułkowice

Recenzenci

prof. dr hab. Jacek Grzywacz

prof. dr hab. Jan Krzysztof Solarz

EPUB został przygotowany na podstawie wydania papierowego z 2013 r. (wyd. I)

Copyright © by Wydawnictwo Naukowe PWN SA

Warszawa 2013

ISBN 978-83-01-17518-4

Wydawnictwo Naukowe PWN SA

02-460 Warszawa, ul. Gottlieba Daimlera 2

tel. 22 69 54 321; faks 22 69 54 288

infolinia 801 33 33 88

e-mail: pwn@pwn.com.pl; www.pwn.pl

Skład wersji elektronicznej:

Virtualo Sp. z o.o.

Spis treści

- Wstęp: rynki finansowe są już globalne

- Rozdział 1. Architektura globalnego rynku finansowego

- 1.1. Globalny system finansowy

- 1.2. Uczestnicy globalnych rynków finansowych

- 1.3. Banki i parabanki na rynkach globalnych

- 1.4. Ponadnarodowe publiczne organizacje finansowe

- 1.5. System globalnego bezpieczeństwa finansowego

- 1.6. Globalny rynek usług powierniczych i depozytowych – systemy międzynarodowych rozrachunków i rozliczeń

- 1.7. Agencje ratingowe

- 1.8. Podstawy międzynarodowej wyceny aktywów i dywersyfikacji

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 2. Globalne rynki walutowe

- 2.1. Przyczyny powstania eurorynków – wady i zalety eurorynków

- 2.2. Rynek walutowy: rozmiary, cechy i uczestnicy

- 2.3. Determinanty kursów walut

- 2.4. Systemy kursowe

- 2.5. Współczesne kryzysy walutowe sprzed krachu 2008 r.

- 2.6. Współczesne wojny walutowe – wzrost znaczenia chińskiej waluty

- 2.7. Waluty rezerwowe i rezerwy dewizowe

- 2.8. Waluty wirtualne

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 3. Globalne rynki instrumentów dłużnych

- 3.1. Wielkość eurorynków dłużnych – cechy charakterystyczne

- 3.2. Międzynarodowe rynki pieniężne

- 3.3. Eurorynki kredytów – kredyty globalne i syndykowane

- 3.4. Euronoty i europapiery komercyjne

- 3.5. Międzynarodowy rynek obligacji – euroobligacje a obligacje zagraniczne

- 3.6. Największe krajowe rynki obligacji

- 3.7. Struktura i dochodowość obligacji – wprowadzenie

- 3.8. Ryzyka związane z inwestowaniem w papiery dłużne

- 3.9. Polskie podmioty i polska waluta na eurorynkach dłużnych

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 4. Globalne rynki kapitałowe – giełdy papierów wartościowych

- 4.1. Emisje akcji na rynkach globalnych

- 4.2. Kwity depozytowe i inne międzynarodowe instrumenty właścicielskie

- 4.3. Cechy rozwiniętych rynków kapitałowych

- 4.4. Bezpośrednie inwestycje zagraniczne

- 4.5. Najważniejsze giełdy papierów wartościowych

- 4.6. Amerykańskie giełdy akcji

- 4.7. Londyńska giełda akcji LSE

- 4.8. Giełdy japońskie

- 4.9. Giełdy chińskie

- 4.10. Giełdy indyjskie

- 4.11. Giełdy kanadyjskie

- 4.12. Giełdy niemieckie

- 4.13. Giełda brazylijska

- 4.14. Alternatywne systemy obrotu

- 4.15. Handel wysokiej częstotliwości (HFT)

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 5. Globalne rynki towarów i surowców

- 5.1. Towary i surowce nową kategorią aktywów finansowych

- 5.2. Towary rolne

- 5.3. Surowce energetyczne

- 5.4. Metale

- 5.5. Inne segmenty rynku towarowego

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 6. Zarządzanie ryzykiem – instrumenty pochodne i strukturyzowane

- 6.1. Zarządzanie ryzykiem finansowym – wprowadzenie

- 6.2. Definicja, rodzaje i zastosowanie instrumentów pochodnych

- 6.3. Kontrakty terminowe futures i forward

- 6.4. Opcje

- 6.5. Swapy

- 6.6. Inne instrumenty pochodne

- 6.7. Instrumenty strukturyzowane

- 6.8. Hybrydowe instrumenty finansowe

- 6.9. Sekurytyzacja i papiery sekurytyzacyjne

- 6.10. Alternatywny transfer ryzyka (ART)

- 6.11. Największe giełdy instrumentów pochodnych i strukturyzowanych

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 7. Fundusze inwestycyjne i usługi zarządzania aktywami

- 7.1. Definicja i rodzaje funduszy inwestycyjnych – opłaty

- 7.2. Rynek funduszy inwestycyjnych w USA

- 7.3. Europejski rynek funduszy inwestycyjnych

- 7.4. Alternatywne fundusze inwestycyjne

- 7.5. Usługi zarządzania aktywami

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 8. Raje podatkowe – centra finansowe offshore

- 8.1. Definicja i znaczenie rajów podatkowych

- 8.2. Zastosowanie rajów podatkowych

- 8.3. Instrumenty finansowe wykorzystywane w centrach offshore

- 8.4. Umowy o unikaniu podwójnego opodatkowania

- 8.5. Spółki inwestycyjne i holdingowe – fundusze inwestycyjne

- 8.6. Trusty i prywatne fundacje

- 8.7. Przykłady międzynarodowej optymalizacji podatkowej dla polskich holdingów

- 8.8. Ograniczenia prawne w stosowaniu rajów podatkowych przez polskie podmioty

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 9. Europejska integracja i dezintegracja walutowa

- 9.1. Historia europejskiej integracji walutowej

- 9.2. Polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego

- 9.3. Europejski kryzys finansów publicznych i walka z nim

- Pytania sprawdzające

- Rozdział 10. Globalny kryzys finansowy od 2007 r.

- 10.1. Globalne nierównowagi

- 10.2. Kryzys finansowy – przyczyny i kolejne odsłony

- 10.3. Interwencje publiczne na rynkach finansowych

- Pytania sprawdzające

- Zakończenie

- Bibliografia

- Spis wykresów

- Spis tabel

Wszystkie rozdziały dostępne w pełnej wersji książki.

Wstęp: rynki finansowe są już globalne

Globalne rynki finansowe stały się w ostatnich latach jedną z najbardziej newralgicznych sfer ludzkiej aktywności. Globalny kryzys finansowy trwający od 2007 r. unaocznił wszystkim, że to, co dzieje się na odległych giełdach i w wielkich bankach, ma wpływ niemal na każdego mieszkańca globu, nawet na tych, którzy nie mają nic wspólnego z finansami.

Za sprawą turbulencji na rynkach finansowych na naszych oczach dochodzi do dalekosiężnych, wręcz sekularnych zmian globalnej architektury rynków finansowych. Wystąpiło jednocześnie wiele anomalii o charakterze historycznym. Władze państw i instytucji ponadnarodowych zatraciły kontrolę nad ryzykiem ponoszonym przez inwestorów. Inwestorzy zaś zaczęli wątpić w możliwości przezwyciężenia przez rynki i władze państw strukturalnych niewydolności globalnego systemu finansowego. Rynki finansowe, które dotąd były tylko swoistym polem spektakularnej bitwy, na którym inwestorzy szermowali coraz bardziej wyrafinowanymi i niezrozumiałymi innowacjami finansowymi, stały się obszarem niekontrolowanego, zmasowanego finansowego konfliktu nuklearnego o globalnym zasięgu, gdzie większość ponosi straty. Kryzys dotknął wszystkich państw (globalizacja), choć w większej mierze państw uprzemysłowionych, dotąd żyjących na kredyt udzielany przez rynki wschodzące, które jeszcze dekadę wcześniej same starały się przyciągnąć kapitały z rynków rozwiniętych.

Globalizacja została osiągnięta dzięki multilateralnej liberalizacji handlu, postępowi technologicznemu, zwłaszcza w przepływie informacji, oraz gwałtownemu rozwojowi i wzrostowi gospodarczemu w największych gospodarkach wschodzących.

Globalizacja ma zarówno pozytywne, jak i negatywne konsekwencje dla rynków finansowych. Do pozytywów należy zaliczyć:

- niemal nieskrępowane przepływy kapitału, które zwiększają jego dostępność i efektywność wycen aktywów rynkowych, a przede wszystkim przyczyniają się do wzrostu gospodarczego w krajach rozwijających się,

- dyscyplinowanie rządów i banków centralnych do prowadzenia bardziej odpowiedzialnej polityki fiskalnej i pieniężnej,

- propagowanie innowacyjnych rozwiązań finansowych.

Globalizacja ma jednak i negatywne konsekwencje dla rynków finansowych, gdyż zwiększa wiele różnych ryzyk:

- zwiększa ryzyko rynkowe związane z nieprzewidywalnością zachowań inwestorów i transferami kapitałów między rynkami, co może destabilizować sytuację na lokalnych rynkach,

- utrudnia prowadzenie efektywnej polityki pieniężnej i kursowej, m.in. przez substytucję aktywów krajowych przez aktywa zagraniczne,

- zwiększa ryzyko wystąpienia baniek spekulacyjnych na globalną skalę,

- zwiększa ryzyko zarażenia problemami ekonomicznymi powiązanych ze sobą gospodarek.

Globalne rynki finansowe to jednak nie tylko negatywne aspekty patologii ostatnich lat, ale przede wszystkim miejsce ze wszech miar pożytecznej alokacji kapitałów, kojarzenia kapitałodawców z kapitałobiorcami, dostawców instrumentów finansowych i niefinansowych (np. surowców) z ich odbiorcami, którzy wykorzystują je w różnorakich celach, mniej lub bardziej zbożnych: do spekulacji, zabezpieczania pozycji, arbitażu. Cel finalny stanowi ochrona i pomnażanie majątku inwestorów, gdyż kapitał nie lubi tkwić bezczynnie na bankowym koncie lub być skrępowany granicami państw. Jest to bardzo kosmopolityczne „stworzenie”, miłujące wolność przemieszczania się.

Tytuł książki Globalne rynki finansowe jest bardziej adekwatny do tematyki niż międzynarodowe rynki finansowe. W ostatnich dekadach rynki finansowe przeszły prawdziwą metamorfozę. Nie są to już lokalne wyspy kapitału, skoncentrowane w kilku centrach finansowych, skąd z pewnym trudem przemieszczają się między krajami. Dzięki innowacyjnym technologiom komunikacyjnym i znoszeniu innych barier (prawnych, psychologicznych), od kilkunastu lat rynki stają się coraz bardziej globalne. Wielkość krążącego po świecie kapitału jest wielokrotnie większa niż w latach 80. czy na początku lat 90., wymykając się niemal spod kontroli władz publicznych.

Świat finansów stał się bardziej wielobiegunowy. W końcu lat 90. inwestycje transgraniczne koncentrowały się między Stanami Zjednoczonymi i Europą Zachodnią oraz – w mniejszym zakresie – Japonią. Obecnie przepływy nadal są skoncentrowane w tym trójkącie, ale z każdym rokiem rośnie znaczenie innych obszarów, zwłaszcza Dalekiego Wschodu.

Celem książki jest w miarę najpełniejsze zaprezentowanie mechanizmów, technik, instrumentarium, uczestników i segmentów globalnych rynków finansowych. Ukazane zostały w kontekście niezwykle istotnych i dynamicznych przemian, których świadkami jesteśmy w ostatnich latach. Co wyróżnia tę pozycję od wielu innych, to ujęcie z punktu widzenia polskiego podmiotu, kapitałodawcy lub kapitałobiorcy, wzbogacone najbardziej aktualnymi danymi statystycznymi.

Książka ma charakter podręcznikowo-encyklopedyczny i jest adresowana do każdego, kto interesuje się rynkami finansowymi z pozycji studenta, nauczyciela akademickiego, finansisty i przedsiębiorcy czy zwykłego „ciułacza” i przyszłego emeryta. Dla niefinansistów może stanowić rodzaj praktycznego poradnika rynków globalnych, które otwierają zupełnie nowe możliwości pomnażania kapitału, zawierając bogactwo rozwiązań często mało dostępnych na rynkach lokalnych.

Autor od kilkunastu lat zajmuje się zawodowo międzynarodowymi finansami. Przez wiele lat był menedżerem odpowiadającym za zarządzanie majątkami zamożnych klientów w bankach polskich (BRE Bank, Bank BPH) i zagranicznych (wiceprezes luksemburskiego banku Rothschild i szef jego polskiego przedstawicielstwa). W prezentowanej książce pragnie podzielić się wiedzą, zapraszając w podróż do barwnego i atrakcyjnego, choć miejscami niebezpiecznego i zagmatwanego, świata wielkich światowych finansów!

ROZDZIAŁ

1
Architektura globalnego rynku finansowego

1.1. Globalny system finansowy

Globalny system finansowy to funkcjonująca ponad granicami sieć współzależnych podmiotów, rynków, instrumentów i usług finansowych, a także standardów, praktyk i regulacji, służąca do alokacji kapitałów pieniężnych: od kapitałodawców do kapitałobiorców. System finansowy ze swojej natury umożliwia efektywną i sprawną alokację – kojarzenie stron, minimalizując przy tym zjawisko asymetrii informacyjnej, tzn. zjawisko nierównego dostępu stron do informacji.

System finansowy składa się z trzech filarów:

- rynków finansowych,

- uczestników rynków,

- infrastruktury rynkowej.

Instrumenty finansowe zmieniają właścicieli na rynkach finansowych, które mogą mieć charakter mniej lub bardziej uregulowany.

Rynkiem regulowanym jest działający w sposób ciągły system obrotu instrumentami finansowymi dopuszczonymi do tego obrotu, zapewniający inwestorom powszechny i równy dostęp do informacji rynkowej w tym samym czasie przy kojarzeniu ofert nabycia i zbycia instrumentów finansowych oraz jednakowe warunki nabywania i zbywania tych instrumentów, zorganizowany i podlegający nadzorowi właściwego organu (w Polsce: Komisja Nadzoru Finansowego – KNF). Rynek regulowany obejmuje:

- rynki giełdowe (w Polsce: Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie – GPW) oraz

- regulowane rynki pozagiełdowe (w Polsce – BondSpot), funkcjonujące z udziałem domów maklerskich, ale z pominięciem giełdy.

Alternatywny system obrotu (ASO) jest to organizowany przez firmę inwestycyjną lub podmiot prowadzący rynek regulowany, poza rynkiem regulowanym, wielostronny system kojarzący oferty kupna i sprzedaży instrumentów finansowych w ten sposób, że do zawarcia transakcji dochodzi w ramach tego systemu, zgodnie z określonymi zasadami. W Polsce przykładem ASO jest prowadzony przez Giełdę Papierów Wartościowych rynek akcji NewConnect.

Rynek nieregulowany (over-the-counter – OTC) nie mieści się w przedstawionych definicjach. Znajdują się na nim w obrocie instrumenty niewystandaryzowane. Obrót odbywa się bezpośrednio między dwiema stronami transakcji, które dowolnie ustalają jej warunki. Rozliczenie transakcji przebiega zazwyczaj poza izbami rozrachunkowymi. Istnieje zatem tzw. ryzyko kontrahenta (counterparty risk), tzn. ewentualność, że druga strona nie wywiąże się z warunków transakcji. W ostatnich latach jako konsekwencja kryzysu finansowego nasila się tendencja do rozliczania transakcji instrumentów pochodnych przez izby rozliczeniowe. Ryzyko kontrahenta (kredytowe) nie występuje na rynku giełdowym. Na rynku OTC jest skoncentrowana większość obrotów rynku międzybankowego, zwłaszcza rynku walut, instrumentów pochodnych i obligacji. Domeną rynków regulowanych pozostają natomiast głównie rynki akcji.

Rynki finansowe pełnią fundamentalne funkcje ekonomiczne:

- umożliwiają pozyskiwanie kapitałów,

- określają cenę aktywów finansowych,

- zwiększają płynność obrotu,

- ograniczają koszty transakcyjne, dotyczące poszukiwania kontrahentów i ujawnienia własnych intencji, a także oceny danego instrumentu finansowego,

- zwiększają efektywność globalnej gospodarki przez arbitraż i wyrównywanie cen na różnych rynkach,

- umożliwiają przeprowadzanie transakcji handlowych i usprawniają finansowanie bieżące firmy,

- umożliwiają pomnażanie bogactwa przez zyskowne inwestycje.

Miniona dekada to okres bezprecedensowego wzrostu znaczenia globalnego systemu finansowego[1]. Obrazują to wykresy 1 i 2.

Wzrost globalnych rynków finansowych po 2007 r. jest już jednak dużo wolniejszy niż w poprzednich dwóch dekadach. Wcześniejsze dynamiczne wzrosty charakteryzowały się nietrwałością i były w dużej mierze skutkiem przelewarowania sektora finansowego oraz rozdęcia spekulacyjnych baniek na rynkach akcji i nieruchomości. Zaledwie mniej niż 30% wzrostu aktywów finansowych w odniesieniu do PKB pochodziło z finansowania sektora prywatnego. Kryzysowe zjawiska po 2007 r. przyniosły bolesne, ale ozdrowieńcze otrzeźwienie, czego przejawem jest delewaryzacja. W latach 2007–2012 dywestycje w bankach globalnych sięgnęły kwoty 722 mld USD, z czego 60% było udziałem banków zachodnioeuropejskich, głównie brytyjskich.

Według McKinsey Global Institute (Mapping 2011) całkowita wartość globalnego rynku finansowego: akcji, obligacji, pożyczek, osiągnęła 225 bln USD w poł. 2012 r., przebijając o 9% poprzedni szczyt sprzed wybuchu kryzysu z 2007 r. Jest to wielkość czterokrotnie większa niż w 1990 r. (56 bln USD, a zaledwie 12 bln USD w 1980 r.), co daje średnioroczną stopę wzrostu (CAGR) na poziomie7,9% w okresie 1990–2007, ale już tylko 1,9% w następnych latach. Prawie 78% z globalnej kwoty stanowią różnego rodzaju długi (obligacje, pożyczki, kredyty), wśród których znacząco wzrósł w ostatnich latach udział obligacji skarbowych[2]. Stało się tak za sprawą rosnącego długu publicznego największych gospodarek rozwiniętych, który w niektórych krajach, w ciągu minionej dekady, podwoił się w relacji do PKB[3].

Wykres 1. Wielkość globalnego systemu finansowego (w mld USD)

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: BIS, Bankscope, Bloomberg L.P., World Federation of Exchanges, MFW.

Wykres 2. Wielkość globalnego systemu finansowego (udział w PKB)

Źródło: opracowanie własne na podstawie danych: BIS, Bankscope, Bloomberg L.P., World Federation of Exchanges, MFW.

Między 1980 a 2007 r. dynamicznie wzrosła (z 120 do 355%) globalna tzw. głębokość finansowa (financial depth), obrazująca relację wartości akcji i długów w stosunku do PKB. Wskaźnik ten jest wyższy w krajach wysoko uprzemysłowionych (od 300% np. w Niemczech, 460% w USA i Japonii, po 600% w Irlandii i Hongkongu), gdzie rynki finansowe są najlepiej rozwinięte. W Chinach głębokość finansowa sięga 226%, w Indiach – 148%, a w pozostałych regionach nie przekracza 200% (we Europie Wschodniej – 108%). Przedstawia to wykres 3.

Wykres 3. Głębokość finansowa (dług i akcje w odniesieniu do regionalnego PKB) w poł. 2012 r.

Źródło: opracowanie własne na podstawie Financial Globalization: Retreat of reset? Global capital markets 2013, March 2013, McKinsey Global Institute.

Gospodarki wschodzące relatywnie nieźle poradziły sobie z kryzysem. „Głębokość finansowa” ich rynków pozostaje jednak nadal w tyle za gospodarkami rozwiniętymi i paradoksalnie niewiele się w tej materii zmienia. Świadczy to o dosyć trwałym (zdrowym?) ukierunkowaniu gospodarek wschodzących bardziej na sektor bankowy, a mniej na rynki finansowe (akcji, obligacji).

Według McKinsey (Financial Globalization 2013) rysują się dwa scenariusze dla globalnych rynków finansowych w najbliższych latach:

- odwrót (lub stagnacja) finansowej globalizacji – jeśli delewaryzacja gospodarstw domowych, przedsiębiorstw i banków będzie postępować, a transagraniczne przepływy kapitałowe, rynki obligacji, sekurytyzacja i inne alternatywne kanały nie zapobiegną zapaści kredytowej,

- ponowny start (reset) finansowej globalizacji i dalszy dynamiczny wzrost rynków, jeśli instytucje finansowe i politycy ustanowią nowe systemowe ramy regulacyjne, a banki zostaną solidnie dokapitalizowane.

Jeszcze w latach 90. na rynkach dominowało podejście typu home bias, polegające na lokowaniu środków przez inwestorów głównie na swoich rodzimych rynkach finansowych. Tylko niewielki odsetek kapitałów trafiał w ramach dywersyfikacji na rynki międzynarodowe. Sytuacja zaczęła się zmieniać w połowie lat 90. O ile w latach 80. i na początku lat 90. transgraniczne przepływy kapitałowe nie przekraczały rocznie 1 bln USD (4–5% globalnego PKB), o tyle od połowy lat 90., aż do wybuchu kryzysu dynamicznie, rosły, osiągając w szczytowym 2007 r. wartości kilkakrotnie wyższe: 11,8 bln USD (20% PKB). W czasie kryzysu finansowego nastąpił jednak dramatyczny spadek transgranicznych przepływów kapitałowych, zarówno w formie inwestycji bezpośrednich, inwestycji portfelowych, jak i transgranicznych depozytów bankowych. W konsekwencji zapaści na rynku międzybankowym, a zwłaszcza zachodnioeuropejskim rynku instrumentów dłużnych wartość przepływów spadła z 11,8 bln USD w 2007 r. do ok. 2 bln USD rocznie w latach 2008–2009. Co prawda wzrosły one do 6,1 bln USD w 2010 r., ale w kolejnych latach znowu malały i są to wartości odległe od rekordów sprzed wybuchu kryzysu. Co interesujące, wbrew obiegowej opinii transgraniczne przepływy do krajów rozwiniętych charakteryzują się dużo większą zmiennością niż te do krajów rozwijających się. Przepływy do gospodarek wschodzących są wartościowo mniejsze, ale bardziej stabilne, gdyż w ostatniej dekadzie większy w nich udział (56% w latach 2007–2012) stanowią inwestycje bezpośrednie (FDI), z natury rzeczy zachowujące się mniej nerwowo niż kapitał spekulacyjny (Financial Globalization 2013).

Globalne aktywa zagraniczne osiągnęły 101 bln USD[4] w 2011 r., tj. ponad 9 razy więcej niż w 1990 r. Głównymi inwestorami zagranicznymi w 2010 r. były kraje rozwinięte (87%), ze Stanami Zjednoczonymi (15 bln USD) i Wielką Brytanią (11 bln USD) na czele. Gdy jednak wziąć pod uwagę nie tylko aktywa, ale i pasywa, czyli zagraniczne zobowiązania, okazuje się, że USA są największym na świecie dłużnikiem netto (3,1 bln USD). Co ciekawe, na 10. miejscu największych dłużników znajduje się Polska, ze zobowiązaniami przekraczającymi należności o 0,3 bln USD. Na drugim biegunie są najwięksi wierzyciele netto: Japonia (3 bln USD), Chiny (2,2 bln USD) i Niemcy (1,2 bln USD) (Mapping 2011).

Główne strony transakcji na rynkach finansowych stanowią kapitałodawcy i kapitałobiorcy. Kapitałodawcami są inwestujący w instrumenty finansowe i deponujący w lokaty bankowe, którzy posiadają nadwyżki finansowe i są skłonni je zainwestować lub ulokować w bankach, zależnie od indywidualnych preferencji i skłonności do ryzyka. W latach obecnego kryzysu finansowego w gronie kapitałodawców wzrósł udział instytucji publicznych. Z kolei kapitałobiorcami są podmioty potrzebujące środków finansowych na inwestycje w różne klasy aktywów: od działalności gospodarczej, przez rynki finansowe i rynki nieruchomości, aż po zwyczajną konsumpcję.

Aktywa są zasobami, które mają generować zyski w przyszłości i zwiększać wartość (spółki) oraz poziom zamożności (gospodarstw domowych). Oprócz aktywów trwałych (nieruchomości itd.) występują wartości niematerialne i prawne. Do tych ostatnich zaliczamy również aktywa (instrumenty) finansowe, zwłaszcza papiery właścicielskie (np. akcje) i wierzycielskie (np. obligacje). Występują również pozabilansowe instrumenty finansowe, zwłaszcza o charakterze warunkowym (gwarancje, instrumenty pochodne).

W transakcji, której przedmiotem są instrumenty finansowe, występują co najmniej dwie strony transakcji: pozyskujący kapitał emitent i powierzający mu kapitał na określonych warunkach inwestor. Warunki dotyczą kształtu inwestycji, w szczególności wynagrodzenia i terminów udostępnienia kapitału oraz innych praw i obowiązków.

W rozumieniu polskich przepisów[5] instrumenty finansowe dzielą się na:

1. 1. Papiery wartościowe:

- • prawa wynikające z:

- – akcji (akcje, prawa poboru, prawa do akcji, kwity depozytowe itp.),

- – długu (obligacje, bony skarbowe, listy zastawne, weksle, czeki, bankowe papiery wartościowe, certyfikaty inwestycyjne, warranty subskrypcyjne itp.),

- – towarów (konosamenty, dowody składowe),

- • inne zbywalne prawa majątkowe, które powstają w wyniku emisji, inkorporujące uprawnienie do nabycia lub objęcia ww. papierów wartościowych, lub wykonywane przez rozliczenie pieniężne (tzw. prawa pochodne).

1. 2. Instrumenty finansowe niebędące papierami wartościowymi:

- • tytuły uczestnictwa w instytucjach wspólnego inwestowania (funduszach),

- • instrumenty rynku pieniężnego,

- • instrumenty pochodne (opcje, kontrakty terminowe swapy, umowy forward i in.) na: stopy procentowe, towary, ryzyko kredytowe, zmiany klimatyczne, stawki frachtowe, uprawnienia do emisji, stawki inflacji, inne dane statystyczne,

- • kontrakty na różnice kursowe (Contract for Difference – CFD).

1.2. Uczestnicy globalnych rynków finansowych

Kupujący i sprzedający (lub emitujący) instrumenty finansowe na rynkach globalnych, podobnie jak na rynkach lokalnych, w praktyce nie są w stanie samodzielnie przeprowadzić alokacji kapitału. Przeszkody mają charakter nie tylko techniczny (komunikacyjny). Problemem jest zwłaszcza kwestia transformacji aktywów, w ten sposób, aby stały się one bardziej dostępne i dopasowane do potrzeb uczestników rynku. Transformacja dotyczy co najmniej jednej z trzech ekonomicznych funkcji: zapadalności aktywów (z krótkich na długie okresy i odwrotnie), ograniczenia ryzyka przez dywersyfikację oraz ograniczenia kosztów (przetwarzania informacji i finalizowania transakcji).

Lukę między kapitałodawcami a kapitałobiorcami wypełniają pośrednicy finansowi (financial intermediairies), bez których efektywne funkcjonowanie rynków byłoby ułomne lub wręcz niemożliwe. Pośrednicy finansowi pełnią wiele pożytecznych funkcji:

- pośredniczą w handlu instrumentami finansowymi na rzecz swoich klientów (usługi brokerskie),

- tworzą nowe instrumenty na rzecz swoich klientów, a następnie plasują emisje na rynku i wśród innych swoich klientów,

- zarządzają aktywami finansowymi swoich klientów na zlecenie,

- świadczą klientom usługi doradztwa inwestycyjnego,

- rozliczają i księgują transakcje, przechowują aktywa,

- dokonują transformacji jednych aktywów w inne, bardziej atrakcyjne dla inwestorów (np. oszczędności w kredyty), przez transformację okresów zapadalności, redukcję ryzyka przez dywersyfikację itp.,

- umożliwiają inwestorom transfer i dywersyfikację ryzyka,

- zapewniają płynność rynkową, animując handel instrumentami finansowymi oraz dokonując transformacji niepłynnych aktywów w gotówkę,

- przetwarzają informacje finansowe i inne.

Na globalnych rynkach finansowych występuje wiele kategorii podmiotów, zarówno w charakterze nabywających i zbywających instrumenty finansowe, jak i podmiotów pośredniczących w obrocie i obsługujących transakcje.

Uczestników rynków finansowych dzieli się na dwie duże grupy: instytucje finansowe i niefinansowe. Te z kolei dzielą się na wiele mniejszych podgrup:

1. 1. Monetarne instytucje finansowe:

- • instytucje kredytowe:

- – instytucje depozytowo-kredytowe: banki komercyjne, instytucje oszczędnościowe (thrifts) – banki spółdzielcze, kasy oszczędnościowe (credit unions), towarzystwa oszczędnościowo-pożyczkowe (savings & loans associations),

- – instytucje pieniądza elektronicznego,

- • banki centralne i finansowe organizacje międzynarodowe,

- • fundusze rynku pieniężnego.

1. 2. Niemonetarne instytucje finansowe:

- • instytucje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne,

- • pozostałe instytucje pośrednictwa finansowego:

- – instytucje niedepozytowe: leasingowe, factoringowe, domy maklerskie,

- – ubezpieczyciele,

- – fundusze inwestycyjne i fundusze typu private equity,

- – podmioty sekurytyzacyjne,

- • pomocnicze instytucje finansowe, w szczególności:

- – giełdy i kantory,

- – izby i centra rozliczeniowe,

- – instytucje płatnicze,

- – depozyty papierów wartościowych (np. Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych – KDPW),

- – zarządzający aktywami i doradcy inwestycyjni,

- – fundusze gwarancyjne (np. Bankowy Fundusz Gwarancyjny – BFG),

- – firmy windykacyjne,

- – firmy sprzedaży ratalnej,

- – przedstawicielstwa banków zagranicznych,

- – brokerzy, agenci, doradcy ubezpieczeniowi i emerytalni.

1. 3. Podmioty sektora niefinansowego:

- • instytucje sektora rządowego i samorządowego, w tym: organy nadzoru nad rynkiem (np. KNF), państwowe zakłady ubezpieczeń emerytalnych oraz przedsiębiorstwa państwowe,

- • przedsiębiorstwa prywatne,

- • gospodarstwa domowe i podmioty typu non-profit.

Nie wszystkie z wymienionych podmiotów operują w znacznym zakresie na rynkach globalnych (np. niebankowe instytucje oszczędnościowe), chociaż globalizacja, integracja rynków i postęp technologiczny ostatnich dekad sprawiły, że dostęp do rynków globalnych stał się możliwy dla każdej kategorii podmiotu. W dalszej części zostaną scharakteryzowane najważniejsze kategorie podmiotów operujących na globalnych rynkach finansowych: banki i międzynarodowe organizacje finansowe. Banki odpowiadają za większość obrotów na globalnych rynkach finansowych. W kolejnych rozdziałach zostały przedstawione: fundusze inwestycyjne i kapitałowe, a w jeszcze innym miejscu najważniejsze banki centralne i prowadzona przez nie polityka pieniężna. Osobno potraktowano bankowość „cienia”, której znaczenie wzrosło w ostatnich latach.

1.3. Banki i parabanki na rynkach globalnych

1.3.1. Bankowość międzynarodowa

Banki komercyjne są najważniejszą kategorią instytucji finansowych, zarówno ze względu na skalę działalności, jak i fundamentalną rolę odgrywaną w każdej gospodarce. Z tego powodu deponenci i same banki, zwłaszcza te największe, znajdują się pod specyficzną ochroną państwa. Ma to formę systemów ubezpieczania depozytów ludności na wypadek bankructwa banku.

W odróżnieniu np. od banków spółdzielczych banki komercyjne są własnością akcjonariuszy i prowadzą działalność zorientowaną na maksymalizację zysku i wartości firmy. Oprócz przyjmowania depozytów i udzielania kredytów oferują pełny zakres usług bankowych: depozytowych, kredytowych, rozliczeniowo-płatniczych i innych, również niebankowych. Klientami banków komercyjnych są zarówno gospodarstwa domowe o zróżnicowanym poziomie zamożności (retail/individual/private banking), jak i podmioty instytucjonalne, zwłaszcza przedsiębiorstwa (corporate banking, investment banking).

Tabela 1. Największe banki na świecie w 2012 r. (w mld USD)

Lp.

Bank

Kraj siedziby

Aktywa

1

Deutsche Bank

Niemcy

2 800

2

HSBC Holdings

Wielka Brytania

2 556

3

BNP Paribas

Francja

2 543

4

ICBC

Chiny

2 456

5

Mitsubishi UFJ Financial Group

Japonia

2 448

6

Crédit Agricole

Francja

2 432

7

Barclays

Wielka Brytania

2 417

8

Royal Bank of Scotland (RBS)

Wielka Brytania

2 330

9

J.P. Morgan Chase

USA

2 266

10

Bank of America

USA

2 129

Żródło: opracowanie własne na podstawie miesięcznika „Global Finance” sierpień 2012.

Sektor bankowy jest najbardziej rozwinięty, a zarazem najbardziej rozdrobniony w USA. W końcu 2012 r. funkcjonowały w USA 7083 instytucje depozytowe ubezpieczone przez agendę federalną FDIC (w tym 6096 banków komercyjnych, pozostałe – instytucje oszczędnościowe), działających przez sieć 97 tys. placówek i dysponujących aktywami o łącznej wartości 14,5 bln USD[6].

Banki komercyjne w USA dzielą się na trzy grupy zależnie od członkostwa (lub jego braku) w Systemie Rezerwy Federalnej:

- banki narodowe (national banks – N.A.), rejestrowane przez OCC[7], obowiązkowo uczestniczą w charakterze członków w Systemie Rezerwy Federalnej (wykupują w nim udziały i podlegają nadzorowi Fed); bankami narodowymi (ok. 20% wszystkich banków) są zarówno wielkie globalne holdingi bankowe, jak i banki działające tylko lokalnie; banki narodowe nie obowiązują niektóre krępujące przepisy stanowe, np. dotyczące lichwy,

- banki stanowe (state banks) podlegają rejestracji w stanach, gdzie mają siedzibę; banki stanowe mogą uczestniczyć w Systemie Rezerwy Federalnej, jeśli wyrażą taką wolę i spełnią standardy Fed (tzw. state member banks) lub mogą pozostać poza Systemem (tzw. state nonmember banks) – wówczas nadzór nad nimi pełni FDIC.

Niemal wszystkie instytucje depozytowe w USA podlegają systemowi ochrony depozytów ze strony państwowej agendy FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation), zarządzającej ubezpieczającym depozyty Bank Insurance Fund (BIF), utworzonym po Wielkim Kryzysie w 1933 r. FDIC ubezpiecza depozyty każdego deponenta, odrębnie dla każdego banku, do kwoty 250 tys. USD. Natomiast kasy oszczędnościowe podlegają nadzorowi NCUA[8].

W tabeli 2 wyszczególniono 5 największych amerykańskich holdingów bankowych (Bank Holding Corporation[9]) pod względem wartości utrzymywanych w USA depozytów. Są to zarazem największe amerykańskie banki komercyjne. Działają one również globalnie (zwłaszcza w domenie bankowości inwestycyjnej), w szczególności Bank of America, J.P. Morgan i Citigroup. Jak przedstawia tabela 1, banki amerykańskie wcale nie są największe na świecie.

Tabela 2. Największe banki (BHC) w USA według wartości depozytów

Bank

Stan siedziby

Liczba placówek

Wartość depozytów (31.12.2012, w mld USD)

Bank of America Corp.

Pn. Karolina

5 660

1 195

Wells Fargo

Kalifornia

6 316

970

J.P. Morgan Chase

Nowy York

5 608

946

Citigroup

Nowy York

1 070

416

Capital One Financial Corp.

Wirginia

972

232

Żródło: opracowanie własne na podstawie www.fdic.gov.

Kryzys finansowy, który wybuchł w 2008 r. w efekcie załamania rynku kredytów hipotecznych, uruchomił niespotykaną od lat[10] lawinę bankructw amerykańskich banków, głównie tych mniejszych. W latach 2008–2012 upadło 465 banków o aktywach ponad 0,6 bln USD. Kilkanaście innych banków, zwłaszcza tych największych, zostało uratowanych przez państwo w zamian za czasowe ograniczenie autonomii i restrukturyzację. dopływ publicznych kapitałów (gwarancje, gotówka, objęcie preferencyjnych akcji itp.) wsparły na przeł. 2008/2009 r. takich gigantów jak m.in. Bank of America i Citibank. Pomoc uratowała też największe banki inwestycyjne (choć, niestety, nie bankrutujący Lehman Brothers), które jednak musiały dostać się pod kuratelę FDIC, zmieniając status z banku inwestycyjnego (niedepozytowego) na holding bankowy (BHC). W praktyce obecnie w strukturze pasywów dawnych banków inwestycyjnych (zwłaszcza Morgan Stanley i Goldman Sachs) zaledwie kilka procent stanowią depozyty; większość to zobowiązania z tytułu usług brokerskich i handlu instrumentami finansowymi, a w dalszej kolejności: dług i transakcje repo (stan na koniec 2012 r.).

Na pocz. 2013 r. w Unii Europejskiej miało siedziby i działało 7800 instytucji kredytowych[11] (693 z Polski), z czego 6000 w strefie euro. W ostatnich latach liczba unijnych banków zmniejsza się, w efekcie kryzysu finansowego i procesów konsolidacyjnych. Jeszcze na pocz. 1999 r. było ich 10,9 tys. Nie przeszkadza to jednak bankom z Eurolandu w zwiększaniu wartości swoich aktywów – w końcu 2012 r. sięgała ona 33 bln EUR[12].

Kryzys zadłużeniowy w strefie euro odcisnął silne piętno na transgranicznej aktywności banków komercyjnych z państw członkowskich. Wartość aktywów zagranicznych (zwłaszcza obligacji) posiadanych przez banki ze strefy euro (również w bankach z innych krajów strefy euro) między poł. 2010 a poł. 2012 r. spadła aż o 1/5 (z 5,2 do 4,2 bln EUR) (Cross-border 2012).

Kryzys finansowy obnażył słabości systemu bankowego, a jednocześnie uzależnienie pomyślności gospodarek od kondycji sektora bankowego. Sporadyczne przypadki pozostawienia przez państwo dużego upadającego banku (Lehman Brothers, we wrześniu 2008 r.) bez wsparcia kapitałowego szybko doprowadziły do giełdowego kataklizmu i wielomiesięcznej zapaści na rynkach finansowych, a w efekcie i w gospodarce realnej. Banki źle zarządzały swoją płynnością, zarówno w skali lokalnej, jak i międzynarodowej, nie zapewniając stabilnych i zdywersyfikowanych źródeł przychodów. Struktura bilansów banków okazała się nietransparentna i ukrywała wiele źle zidentyfikowanych ryzyk. Własna baza kapitałowa banków okazała się niewystarczająca do pokrycia strat i dalszego rozwoju, co przyniosło straty akcjonariuszom, wpędzając całe gospodarki w recesję. Niektóre banki okazały się zbyt duże by upaść (too big to fail), co zmusiło rządy i banki centralne do pilnego uruchamiania zmasowanych programów ratunkowych. Stabilność systemu finansowego okazała się wartością nadrzędną. Sektor bankowy został uratowany, jednak „pokusa nadużycia” (moral hazard) publicznej pomocy pozostała. Ograniczyć to ryzyko miały nowe regulacje ostrożnościowe, które w najbliższych latach będą kształtować nowy, pokryzysowy model bankowości.

Od czasu kryzysu finansowego wiele banków zmagających się z presją na wzmocnienie bazy kapitałowej zmuszonych zostało do ograniczenia działalności, zarówno na rynkach lokalnych, jak i zagranicznych. Przybierało to różną formę: wyprzedaż zagranicznych aktywów (dywestycje) lub drenaż spółek córek, podrożenie źródeł finansowania (długu i akcji), ograniczenie akcji kredytowej. Transgraniczna działalność depozytowo-kredytowa znacznie spadła po szczytowym okresie, który przypadł na pocz. 2008 r. Najbardziej spadek dotknął banki zachodnioeuropejskie, których zagraniczne należności w odniesieniu do całkowitych aktywów spadły z ok. 50% do poniżej 40% (tj. o 5 bln USD) w 2011 r. Działalność zagraniczną zredukowały zwłaszcza banki niemieckie, francuskie, belgijskie i holenderskie, w odróżnieniu od banków japońskich, szwedzkich czy australijskich, których działalność transgraniczna od poł. 2010 r. wzrosła, zwłaszcza w odniesieniu do rynków wschodzących. Nowym, nasilającym się zjawiskiem jest nacisk ze strony lokalnych nadzorców na przekształcanie oddziałów i przedstawicielstw zagranicznych banków w miejscowe filie (subsidiarization), dzięki czemu są one efektywniej nadzorowane przez lokalne władze.

Miernikiem internacjonalizacji banku (sektora bankowego) jest wielkość jego zagranicznych aktywów i pasywów oraz ich udział w całkowitej sumie bilansowej banku (sektora bankowego). Jak prezentuje to wykres 4, aktywa zagraniczne banków na świecie w ciągu kilku lat poprzedzających wybuch kryzysu finansowego bardzo dynamicznie rosły – w latach 2002–2008 potroiły się: z 13 bln USD (pocz. 2002) do ponad 40 bln USD, w szczytowym okresie (marzec 2008). Przedstawia to skalę i szybkość umiędzynarodowienia banków w ostatnich latach. Kryzys finansowy przyhamował ten proces, ale go nie odwrócił.

W poł. 2012 r. 64% aktywów zagranicznych o łącznej wartości 33 bln USD (kwota pasywów zagranicznych[13] jest podobna) stanowiły udzielone pożyczki i depozyty lokalnych banków utrzymywane za granicą. Na posiadane papiery wartościowe przypadało 24%, a na lokalne aktywa w walutach obcych – 12%.

Na globalnych rynkach finansowych dominują banki anglosaskie: brytyjskie i pochodzące z USA. Wykres 5 prezentuje wartość aktywów i pasywów zagranicznych banków posiadających siedziby w jednym z tych dwóch krajów. Ich udział w sumie globalnych aktywów i pasywów zagranicznych sięga 32% i od końca lat 90. wzrósł o 3 punkty procentowe (p.p.). W porównaniu z latami 90. obecnie na rynkach międzynarodowych relatywnie mniejszą rolę odgrywają banki japońskie i niemieckie, mimo że sektory bankowe z tych dwóch państw pozostają największymi globalnymi kapitałodawcami netto. Zmniejszyło się też znaczenie centrów offshore (Szwajcaria, Luksemburg, Kajmany, Hongkong, Singapur), wzrosła zaś obecność banków z: krajów skandynawskich, Holandii, Australii, a zwłaszcza właśnie Wielkiej Brytanii i USA.

Wykres 4. Zagraniczne aktywa banków na świecie (w mld USD)

Źródło: opracowanie własne na podstawie kwartalnych statystyk BIS, www.bis.org.

Wykres 5. Zagraniczne aktywa banków według państw ich pochodzenia (w mld USD, stan na marzec 2012 r., kolejność wg sumy aktywów i pasywów)

Źródło: opracowanie własne na podstawie kwartalnych statystyk BIS.

Szybko rośnie też międzynarodowa aktywność kredytowa banków z rynków wschodzących, choć ich udział w rynku globalnym pozostaje jeszcze niewielki (wzrost z 1% w 2008 r. do 1,4% w 2011 r.). Obecność ta jest szczególnie wyraźnie widoczna w kredytach syndykowanych, których już ok. 10% przypada na banki z rynków wschodzących, podczas gdy udział banków ze strefy euro spadł od 2008 r. z ok. 30 do nieco ponad 20%.

Tabela 3 przedstawia zmniejszenie się transgranicznej działalnośćci kredytowej w trakcie kryzysu finansowego ostatnich lat. W skali globalnej wartość udzielonych kredytów zmalała prawie o 17% (do 30,7 bln USD[14]), co było konsekwencją zapaści w bankach europejskich i w USA. Kryzys nie przeszkodził jednak w rozwoju bankowości międzynarodowej w krajach rozwijających się i w Japonii.

Szczególną podkategorią banków komercyjnych są banki offshore, zwłaszcza tzw. banki prywatne (private banks), tzn. kontrolowane od pokoleń przez rodzinę założyciela banku i wyspecjalizowane w bankowości prywatnej (private banking). Słyną z tego zwłaszcza tradycyjne, niewielkie banki szwajcarskie, np. Pictet & Cie, Lombard Odier[15].

W szerszym rozumieniu bankowość offshore oznacza usługi bankowe świadczone na rzecz klienta, ale poza krajem jego rezydencji. W węższym, bardziej specjalistycznym sensie offshore banking oznacza korzystanie z usług zagranicznego banku, głównie w raju podatkowym, bez deklarowania tego faktu (np. administracji podatkowej) w kraju pochodzenia klienta, zazwyczaj bardzo zamożnego.

Motywów korzystania z bankowości offshore i rajów podatkowych jest wiele. Najważniejsze z nich to: optymalizacja podatkowa i ściślejsza tajemnica bankowa (większa dyskrecja), które bywają wykorzystywane zarówno w celach legalnych, jak i nielegalnych. Oferta produktów i usług jest dopasowana do potrzeb zamożnych klientów i instytucji zarządzających aktywami finansowymi. Zaprezentowano to obszerniej w rozdziale o rajach podatkowych.

Bankowość offshore, kojarzona z rajami podatkowymi, systematycznie traci na znaczeniu na rzecz bankowości onshore (tzn. poza rajami podatkowymi) ze względu na nasilającą się w ostatnich latach walkę organizacji ponadnarodowych (OECD, UE) i dużych państw (głównie USA, Niemcy, Francja) z rajami podatkowymi i jurysdykcjami słynącymi dotąd z absolutnej tajemnicy bankowej (Szwajcaria, Liechtenstein i inne). Inicjatywy te nie zawsze są skuteczne i szybkie, ale zmiany powoli stają się nieodwracalne. Przykładem jest unijna dyrektywa o opodatkowaniu oszczędności, która – choć niedoskonała – po wieloletnich negocjacjach weszła w końcu w życie w poł. 2005 r., utrudniając tzw. turystykę bankową i ukrywanie środków na lokatach w zagranicznych bankach (Płókarz 2010a).

Tabela 3. Skonsolidowane należności zagraniczne banków (w mld USD)

Marzec 2008

Czerwiec 2012

Wszystkie państwa

36 859

30 666

Kraje rozwinięte:

29 736

22 516

• Europa, w tym:

– Francja

– Niemcy

– Holandia

– W. Brytania

• Inne kraje rozwinięte, w tym:

– Japonia

– USA

Centra offshore, w tym:

– Kajmany

20 423

2 178

2 579

1 560

4 943

9 313

1 075

6 790

2 382

920

14 053

1 595

2 095

1 068

3 499

8 463

1 184

5 789

2 573

922

Kraje rozwijające się:

4 666

5 401

• Afryka i Środkowy Wschód, w tym:

– RPA

– ZEA

• Azja i Pacyfik, w tym:

– Chiny

– Indie

– Korea Pd.

• Europa, w tym:

– Czechy

– Polska

– Rosja

– Turcja

• Ameryka Łacińska i Karaiby, w tym:

– Brazylia

– Meksyk

581

111

135

1 467

301

227

405

1 642

198

282

252

171

976

327

343

645

122

134

2 093

731

312

342

1 362

185

286

216

224

1 301

508

367

Organizacje międzynarodowe

61

160

Żródło: opracowanie własne na podstawie kwartalnych statystyk BIS; w przypadku Polski większą część kwoty stanowią kredyty walutowe udzielone niebankowemu sektorowi prywatnemu.

Wartość globalnych aktywów szeroko pojętego offshore (czyli nie tylko raje podatkowe) wynosiła w 2011 r. 7,8 bln USD. Głównym centrum offshore pozostaje Szwajcaria (2,1 bln USD), która nadal przyciąga klientów z całego świata (ale połowa to Europejczycy) jako tradycyjny safe haven. Ustępują jej wielkością takie centra offshore jak: Wielka Brytania z Wyspami Normandzkimi i Dublinem (1,9 bln USD), Karaiby z Panamą (1 bln USD) i Hongkong z Singapurem (1 bln USD). Od kilku lat stopniowo maleje udział aktywów offshore w globalnych aktywach finansowych ogółem (6,35%) (Global Wealth 2012). Jest to efektem presji regulacyjnej w Europie i USA, gdzie korzystanie z bankowości offshore w ścisłym rozumieniu staje się coraz trudniejsze, a ukrywanie tam majątku i dochodów coraz ryzykowniejsze. Od lat zauważalny jest też silny wzrost aktywów onshore w regionach, gdzie offshore jest tradycyjnie mniej rozwinięty, np. w Chinach. Coraz częściej do azjatyckich centrów offshore (Singapur, Hongkong, Dubaj), które nadal zazdrośnie strzegą swojej tajemnicy bankowej, przenoszone są aktywa inwestorów europejskich i amerykańskich, poszukujących większej dyskrecji. W dotychczasowych europejskich lokalizacjach offshore (Luksemburg, Szwajcaria) banki offshore dokonują nieformalnej transformacji w banki onshore (Płókarz 2011c).

Na globalnych rynkach finansowych nie mniej ważną od banków komercyjnych rolę odgrywają banki inwestycyjne. Nie dysponują one co prawda takimi aktywami jak banki komercyjne, ale tworzą wiele innowacji finansowych i animują obroty instrumentami finansowymi w najważniejszych segmentach rynków finansowych. Do 2007 r. różniły się też od banków komercyjnych dwu-, trzykrotnie wyższymi wskaźnikami zadłużenia, przekraczającymi nawet 30-krotność kapitałów własnych. W kolejnych latach kryzys wymusił gwałtowną delewaryzację i zmniejszenie wskaźnika lewarowania o połowę.

Bankowość inwestycyjna obejmuje kilka gałęzi działalności finansowej:

- pośrednictwo w pozyskiwaniu kapitałów na rynku publicznym (public offerings, np. IPO) lub prywatnym (private placements), zwłaszcza przez:

- – organizowanie emisji papierów wartościowych i ich plasowanie na rynku, również przez gwarantowanie emisji (underwriting), lub

- – inne techniki finansowe (sekurytyzacja, kredyty konsorcjalne itp.),

- pośrednictwo w obrocie papierami wartościowymi (trading), do pewnego stopnia również spekulacja na rachunek własny,

- doradztwo przy fuzjach i przejęciach (Mergers & Acquisitions – M&A), w tym lewarowanych (leveraged buyouts – LBO) i innych operacjach restrukturyzacji spółek,

- pośrednictwo w obrocie instrumentami finansowymi:

- – usługi brokerskie, zwłaszcza dla dużych klientów instytucjonalnych (prime brokerage services),

- – finansowanie klientom spekulacyjnych inwestycji przez pożyczki papierów wartościowych (repo, seclending, short selling),

- zarządzanie pakietami instrumentów finansowych na zlecenie (asset management, managed accounts),

- inwestycje własne (merchant banking) w celu finansowania spółek lub zakupu znacznych pakietów papierów wartościowych, często w horyzoncie średnio- lub długoterminowym, np. przez fundusze private equity.

Rynek bankowości inwestycyjnej jest zdominowany przez największe amerykańskie banki inwestycyjne. Tamtejszy rynek rozwinął się po Wielkim Kryzysie, kiedy Glass-Steagall Act z 1933 r. rozdzielił bankowość komercyjną od inwestycyjnej, aby uniknąć w przyszłości kumulacji ryzyk systemowych. Ustawa ta została uchylona w 1999 r. przez Gramm-Leach-Bliley Act, co doprowadziło do nieszczęsnego powiązania obu gałęzi bankowości i przyczyniło się pośrednio do wybuchu globalnego kryzysu finansowego w latach 2007–2009.

Współcześnie usługi bankowości inwestycyjnej świadczą również działy inwestycyjne wielkich uniwersalnych konglomeratów bankowych (Deutsche Bank, Citi, UBS) oraz mniejsze, wyspecjalizowane „butiki” inwestycyjne z dużymi tradycjami (Rothschild, Lazard). Największe z amerykańskich banków inwestycyjnych (Goldman Sachs, Morgan Stanley) na fali kryzysu we wrześniu 2008 r. formalnie przekształciły się w holdingi bankowe (Bank Holding Company) i trafiły pod nadzór Rezerwy Federalnej, ale dzięki temu uzyskały państwowe wsparcie kapitałowe. Jeden z największych banków inwestycyjnych – Lehman Brothers – pozbawiony pomocy upadł, wpędzając globalne rynki finansowe w okres kilkumiesięcznego chaosu. Inny, Merrill Lynch, został uratowany przez przejęcie go przez Bank of America, który skądinąd znacznie przepłacił.

Jak przedstawia to tabela 4, banki inwestycyjne zarabiają głównie z tytułu opłat za obsługę transakcji fuzji i przejęć (33%), a w dalszej kolejności: z obrotu obligacjami, akcjami i z udzielania kredytów (np. konsorcjalnych).

Tabela 4. Największe banki inwestycyjne według wartości przychodów z opłat i prowizji w 2012 r. (w mln USD)

Bank

Przychody z opłat

Zmiana roczna

Odsetek przychodów w podziale na grupy produktów

M&A

Akcje

Obligacje

Kredyty

J.P. Morgan

5 505

–1%

23

18

34

25

BoA Merrill Lynch

4 696

–7%

19

19

34

28

Goldman Sachs

4 171

+7%

41

21

27

11

Morgan Stanley

3 739

–8%

32

24

32

11

Citi

3 622

+13%

19

19

40

22

Credit Suisse

3 477

0%

33

17

30

20

Deutsche Bank

3 343

+4%

22

20

38

20

Barclays

3 256

+15%

27

15

36

22

UBS

2 194

–7%

28

26

34

13

Wells Fargo

1 997

+22%

10

14

40

36

Suma – świat

77 651

–2%

33

17

28

22

Żródło: opracowanie własne na podstawie statystyk Thomson Reuters oraz Financial Times (http://markets.ft.com/investmentBanking/tablesAndTrends.asp, dostęp 04.04.2013).

Banki okazały się jednymi z głównych współwinnych wybuchu kryzysu finansowego. Jak w 2012 r. wyznał ze skruchą gubernator Banku Anglii Mervyn King, banki, kierując się żądzą zysku, udzielały za dużo kredytów, przy niewystarczających kapitałach własnych i zgubnej ufności we wsparcie państwa. Doszło do patologii: zyski były prywatne, straty zaś – publiczne, pokrywane przez podatników. W ciągu 20 lat kredyty banków wzrosły ze 100% do 600% brytyjskiego PKB, co szło w parze z dynamicznym wzrostem cen nieruchomości, wydatków konsumpcyjnych i importu. Co gorsza, w 1997 r. na fali deregulacji bank centralny został przez labourzystowski rząd pozbawiony faktycznego nadzoru nad bankami.

Banki zatraciły umiar, nadmiernie spekulując na rynku papierów wartościowych. Kolejną patologią stało się zatarcie granic między bankowością detaliczną i bankowością inwestycyjną. W konsekwencji banki, gromadzące depozyty osób fizycznych i znajdujące się pod ochroną państwa, zaczęły spekulować powierzonymi środkami, co jest typowe dla banków inwestycyjnych i funduszy hedgingowych. Zaczęło dochodzić do spektakularnych wpadek i wielomiliardowych strat dużych banków, ponoszonych na działalności nierozważnych maklerów i innych specjalistów od papierów hipotecznych i derywatów. Oderwanie od rzeczywistości i niemoralność bankierów stała się powszechnie krytykowana – mimo dużych strat i rządowych programów rekapitalizacyjnych, ku zgorszeniu społeczeństwa, wiele banków kontynuowało wypłacanie swoim czołowym menedżerom horrendalnych uposażeń. Dopiero ostatnie lata przyniosły pewne ograniczenie tych negatywnych zjawisk, zwłaszcza po wprowadzeniu unijnych regulacji w odniesieniu do zmiennych części wynagrodzenia menedżerów instytucji finansowych, również w Polsce. Symbolem pychy, chciwości i upadku etyki biznesowej stał się czołowy amerykański bank inwestycyjny Goldman Sachs, czarny bohater wielu finansowych machinacji.

Podpisana 21 lipca 2010 r. przez prezydenta Obamę Ustawa o Reformie Wall Street i Ochronie Konsumenta była odpowiedzią na negatywne zjawiska, które wystąpiły na rynku finansowym w wyniku wybuchu kryzysu finansowego i gospodarczego lat 2007–2009. Podobnie jak ustawa Glassa–Steagalla z 1933 r., także ustawa Dodda–Franka (od nazwisk dwóch kongresmenów będących jej architektami) miała w zamyśle przeciwdziałać przyszłym kryzysom finansowym i konieczności ratowania przez państwo (czyli podatników) upadających banków, dotąd zbyt dużych, aby upaść (too big to fail). Ustawa wprowadziła ważne uregulowania: usprawniono i uszczelniono system nadzoru nad rynkami i instytucjami finansowymi przez urzędy państwowe (m.in. Fed, SEC, FDIC itp.) w celu minimalizacji ryzyka systemowego, monitorowania stabilności systemu finansowego i dyscypliny rynkowej. Wyeliminowano zbędną konkurencję między zbyt wieloma organami nadzorczymi. Utworzono też nowe agendy rządowe: Financial Stability Oversight Council, Office of Financial Research i Bureau of Consumer Financial Protection. Zwiększono kwotę (ze 100 do 250 tys. USD) gwarancji dla depozytów bankowych i kas oszczędnościowych. Wprowadzono obowiązki raportowania informacji przez firmy zarządzające aktywami, w szczególności fundusze hedgingowe, z wyłączeniem jednak funduszy venture capital, family office i mniejszych firm asset management (o aktywach <150 mln USD). Wprowadzono tzw. Regułę Volckera (od nazwiska byłego prezesa Fed-u w latach 1979–1987), ograniczającą inwestycje banku w fundusze hedgingowe lub fundusze private equity do najwyżej 3% kapitałów własnych banku. Uregulowano pozagiełdowy rynek derywatów, w szczególności kredytowych (CDS i in.). Przez nowe regulacje zwiększono ochronę drobnych inwestorów. Poszerzono władzę SEC, zwłaszcza w kwestii nadzoru nad agencjami ratingowymi. Poprawiono regulacje dotyczące procesu sekurytyzacji aktywów. Kredyty hipoteczne odtąd mogą być udzielane jedynie osobom, które dają duże szanse ich spłaty. Maksymalna wartość programu skupu długów i akcji zagrożonych instytucji finansowych (TARP) z 2008 r. została ograniczona z 700 do 475 mld USD.

Krępująca banki reguła Volckera była przedmiotem wzmożonej krytyki ze strony dużych amerykańskich banków i ich lobbystów. Jednak próba jej uchylenia nie udała się po tym, jak jeden z głównych oponentów, bank J.P.Morgan, skompromitował się, ponosząc w maju 2012 r. wielkie straty (2 mld USD) na derywatach zabezpieczających korporacyjne kredyty wysokiego ryzyka. Volcker jest zwolennikiem dalszego ograniczenia działalności spekulacyjnej banków i rozgraniczenia bankowości komercyjnej od bankowości inwestycyjnej. Poprawiona ustawa Dodda–Franka powinna wejść w życie do poł. 2014 r.

W krótkiej pespektywie banki (zwłaszcza zachodnioeuropejskie) zostały zmuszone do naprawy swoich bilansów, pozbycia się złych długów, zbędnych aktywów i bolesnych restrukturyzacji. Wiele z nich potrzebowało i nadal potrzebuje wsparcia kapitałowego, a przy ograniczonych zasobach akcjonariuszy i nieufności rynków niektóre banki (zwłaszcza hiszpańskie) liczą na rekapitalizację ze strony państwa. Oprócz doraźnych programów ratunkowych (opisanych w dalszej części książki) i rekapitalizacji banków długoterminowym rozwiązaniem problemu europejskich banków może się okazać unia bankowa.

W dłuższej perspektywie i po oczyszczeniu bilansów banków nowe uwarunkowania regulacyjne (opisanej dalej) wymuszą większą stabilność kapitałową i większą dochodowość banków, co będzie do osiągnięcia przez bardziej efektywne strategie zarządzania kosztami.

1.3.2. Bankowość równoległa (bankowość „cienia”)

System bankowości „cienia” (shadow banking) oznacza system pośrednictwa kredytowego wykonywanego przez podmioty spoza regularnego systemu bankowego oraz nienadzorowane przez publiczne instytucje nadzorcze i nieposiadające dostępu do systemu wsparcia ze środków publicznych.

Według definicji Rady Stabilności Finansowej (Shadow Banking 2011) po pierwsze – podmioty niebankowe działające w bankowości „cienia” to takie, które wykonują przynajmniej jedną z następujących czynności:

- przyjmowanie środków o charakterze depozytów,

- przeprowadzanie transformacji zapadalności i/lub płynności aktywów,

- przeprowadzanie transferu ryzyka kredytowego,

- stosowanie pośrednio lub bezpośrednio dźwigni finansowej.

Po drugie, dla tych podmiotów ważnym źródłem finansowania są takie obszary działalności, jak: przyjmowanie środków pieniężnych pod tytułem zwrotnym, sekurytyzacja, pożyczanie papierów wartościowych (securities lending) i transakcje odkupu papierów wartościowych typu repo.

Definicja obejmuje zatem powierzanie środków takim podmiotom, jak:

- podmioty celowe (special purpose/investment vehicles), dokonujące transformacji aktywów, zwłaszcza w ramach sekurytyzacji,

- fundusze rynku pieniężnego (money market funds) itp. podmioty o charakterze depozytowym, narażone na nagłe i masowe umorzenia tytułów uczestnictwa,

- fundusze inwestycyjne, również typu ETF i hedgingowe, dostarczające kredyt lub lewarowane,

- firmy pożyczkowe, poręczeniowe itp.,

- firmy ubezpieczeniowe i reasekuracyjne emitujące lub gwarantujące produkty kredytowe.

Często są to formy inwestycji uznawane za tzw. alternatywne w stosunku do tradycyjnych form inwestycji i lokat bankowych. Wśród tych aktywów szczególne miejsce, ze względu na negatywną rolę, jaką odegrały w zainicjowaniu i eskalacji globalnego kryzysu finansowego, zajmują papiery sekurytyzacyjne, np. ABS, CDO, MBS, opisane w dalszej części książki. Do bankowości „cienia” bywa również zaliczany nieregulowany, pozagiełdowy sektor instrumentów pochodnych i hybrydowych, zwłaszcza zabezpieczających ryzyko kredytowe (tzw. CDS) i pożyczki papierów wartościowych (repo; securities lending) (szerzej zob. Adrian, Ashcraft 2012).

Według szacunków Rady Stabilności Finansowej (FSB) wartość globalnego rynku bankowości „cienia” wzrosła w latach 2002–2011 z 26 do 67 bln USD, stanowiąc obecnie równowartość połowy tradycyjnego sektora bankowego i 24% globalnego systemu finansowego. Spośród 20 najważniejszych państw w USA udział bankowości „cienia” jest nawet wyższy od średniej, choć w latach 2005–2011 udział amerykańskiej bankowości równoległej zmalał z 44 do 35% (23 bln USD), za to w Europie, zwłaszcza w strefie euro (33%; 22 bln USD) i w Wielkiej Brytanii (z 9 do 13%), bankowość równoległa poczyniła istotne postępy. Liberalizacja finansowa w Chinach doprowadziła do znacznego wzrostu sektora nieformalnych pozabankowych firm pożyczkowych, którego rozmiary są szacowane na 6–8% PKB (Global Financial 2012).

Bankowość „cienia” nie jest tylko domeną instytucji z sektora inwestycji alternatywnych czy parabankowych firm pożyczkowych. Również same banki, mimo że są częścią nadzorowanego systemu finansowego, często korzystają ze skomplikowanych instrumentów pozabilansowych, w tym sekurytyzacyjnych. Działalność tych prywatnych firm często była nietransparentna dla rynków, a skalę zjawiska powiększało przenoszenie do tej „szarej” strefy części działalności przez same banki, które chciały poprawić swoje wskaźniki i wyniki, a nawet ukryć przed nadzorcami niewygodne aktywa. Dochodzi wówczas do niebezpiecznego zjawiska tzw. arbitrażu regulacyjnego (regulatory arbitrage), gdy banki przenoszą część dotąd regulowanej działalności na bardziej liberalne rynki lub do mniej uregulowanych segmentów tego samego lokalnego rynku. Odbywa się to z zyskiem dla banków, ale niekoniecznie z pożytkiem dla stabilności całego systemu i dla bezpieczeństwa klientów.

Globalny kryzys płynnościowy w bankowości lat 2007–2008 został z dużym trudem zażegnany przy zmasowanym wsparciu kapitałowym ze strony banków centralnych. Bankowość równoległa nie mogła jednak skorzystać z tej pomocy, co przyczyniło się do masowego „runu” na gotówkę i w efekcie bankructw w niektórych sektorach bankowości „cienia”, np. wśród funduszy pieniężnych i wysoko lewarowanych funduszy hedgingowych. To z kolei powodowało dodatkowy chaos na rynkach, wyprzedaż aktywów, pogłębienie krachu giełdowego i globalną eskalację negatywnych zjawisk.

Aby uniknąć w przyszłości podobnych problemów z tym jakże potrzebnym, ale nieregulowanym sektorem pośrednictwa finansowego, z inspiracji państw z grupy G20, na szczycie w Seulu w listopadzie 2010 r., przy okazji ustalania nowych reguł ostrożnościowych dla banków (Bazylea III), zostały określone kierunki działań zmierzających do ograniczenia ryzyk systemowych. Przygotowaniem środków zaradczych zajęła się Rada Stabilności Finansowej (FSB), która w październiku 2011 r. opublikowała raport nt. nadzoru i regulacji bankowości „cienia”, w którym zasugerowano generalne zasady dla wdrożenia środków regulacyjnych. W marcu 2012 r. Komisja Europejska opublikowała „Zieloną Księgę” (Green Paper 2012), która jest kolejnym krokiem w kierunku uporządkowania kwestii regulacyjnych i nadzorczych związanych z bankowością „cienia” na obszarze UE. Komisja zaproponowała:

- pośrednie uregulowanie bankowści równoległej przez rewizję regulacji bankowych (dyrektywy o wymogach kapitałowych CRD II, III, IV), ubezpieczeniowych i międzynarodowych standardów księgowych, w celu konsolidacji aktywów z bankowości „cienia” w bilansach instytucji finansowych,

- rozszerzenie obszaru regulacji ostrożnościowych na działalność bankowości „cienia” (zmiana dyrektywy MiFID),

- bezpośrednie uregulowanie niektórych obszarów działalności bankowości równoległej, zwłaszcza objęcie monitoringiem zarządzania płynnością funduszy alternatywnych, a objęcie standardowymi unijnymi regulacjami dotyczącymi funduszy (dyrektywy UCITS) również funduszy pieniężnych i typu ETF.

Komisja współpracuje w tym zakresie z organami nadzoru nad poszczególnymi segmentami europejskiego rynku finansowego: ESRB (European Systemic Risk Board), EBA (European Banking Authority), ESMA (European Securities and Markets Authority) i EIOPA (European Insurance and Occupational Pension Authority). Bardziej konkretnych rozwiązań w opisywanym zakresie należy oczekiwać w najbliższych latach.

1.3.3. Bankowość i finanse islamskie

Od kilku lat wraz ze wzrostem znaczenia kapitałów pochodzących z krajów arabskich, rośnie globalne znaczenie tzw. bankowości islamskiej (islamic banking, participating banking), zwłaszcza w obszarze bankowości detalicznej. Od połowy lat 70. powstają banki islamskie. Dominują w Iranie (największy – Bank Melli Iran), Arabii Saudyjskiej i Malezji, ale coraz bardziej jest zauważalna ich obecność w USA i w Europie, gdzie otwierają swoje placówki. Są stawiane przez wielu krytyków zachodniej bankowości za wzór do naśladowania – banki islamskie nie są tak chciwe, są bardziej „moralne” (przynajmniej teoretycznie), rozwijają się dynamicznie, a przy tym są stabilne.

Rośnie wartościowy udział bankowości islamskiej w rynku bankowym krajów arabskich – bankowość islamska coraz lepiej konkuruje w tych krajach z bankowością konwencjonalną. Aktywa „szariatowe” stanowią już ok. 14% aktywów bankowych w krajach regionu MENA[16], ale aż 25% w krajach regionu Zatoki Perskiej (GCC), wśród których najbardziej „islamską” bankowość posiada Arabia Saudyjska (35%)[17], co przedstawia tabela 5. „Islamizacja” bankowości odbywa się drogą repozycjonowania, fuzji, konwersji, regionalnej ekspansji i zmiany akcentów biznesowych.

Wśród krajów MENA kraje GCC charakteryzują się wyższym poziomem rozwoju sektora bankowego, co jest mierzone relacją aktywów bankowych do PKB. W głównych krajach GCC wskaźnik tzw. penetracji aktywów bankowych (banking asset penetration) wynosi ok. 120%, podczas gdy w innych krajach MENA – tylko 60–90%. Wyjątkiem jest „bliskowschodnia Szwajcaria”, czyli Liban (340%), Maroko (130%), oraz – w Azji Dalekowschodniej – Malezja (220%).

Tabela 5. Aktywa bankowe w krajach arabskich w 2010 r. w kolejności największych rynków bankowych

Kraj

Wartość całkowitych aktywów bankowych

(w mld USD)

Udział aktywów islamskich w całkowitych aktywach bankowych (w %)

Penetracja bankowa (aktywa bankowe/PKB) – szacunki, w %)

Turcja

546

4

85

Malezja

505

17

220

Zjednoczone Emiraty Arabskie[18]

438

17

190

Arabia Saudyjska

377

35

60

Irak

269

25

235

Egipt

215

4

100

Katar

156

22

120

Kuwejt

155

31

130

Liban

135

1

340

Maroko

117

0

130

Algieria

109

1

70

Żródło: opracowanie własne na podstawie danych i analiz: Ernst & Young, The Banker, Global Insight, raportów banków centralnych.

Problemem banków islamskich pozostaje ich duże rozdrobnienie, a także zbyt duże zaangażowanie na rynkach nieruchomości. Większość banków islamskich posiada aktywa nie większe niż 13 mld USD. Wyższe niż w bankach konwencjonalnych koszty operacyjne (zwłaszcza osobowe) zaniżają rentowność banków islamskich. Średnie ROE jest niższe niż w bankach konwencjonalnych i spadło w kryzysowych latach 2006–2010 z 23% do 10% (13% banki konwencjonalne). Koszty finansowania banków islamskich są jednak niższe, dzięki tanim depozytom od ludności.

Na świecie działa już ok. 300 banków islamskich o aktywach szacowanych na 1,1 bln USD. W bankach islamskich z samego regionu MENA wartość aktywów wzrosła w 2010 r. do 416 mld USD, a do 2015 r. spodziewane jest podwojenie (990 mld USD) tej kwoty, z czego ok. 30% przypadnie na największy rynek bankowości islamskiej – Arabię Saudyjską. Dotąd rynek rozwijał się średniorocznie w poprzednich pięciu latach w tempie 20%, podczas gdy główne banki komercyjne zwiększyły w tym czasie swoje aktywa o niespełna 9% (World Islamic 2011).

Banki oferujące bankowość islamską dzielą się na 3 grupy:

- regionalne, pełnozakresowe banki islamskie, z największym saudyjskim Al-Rajhi Bank (59 mld USD aktywów w końcu 2011 r.) na czele,

- regionalne banki komercyjne, oferujące również operacje bankowości islamskiej,

- globalne banki, oferujące również operacje bankowości islamskiej (Global with Islamic Window), operują globalnie przez Londyn, Nowy Jork, Singapur i inne główne centra finansowe.

Zgodnie z prawem koranicznym (szariatem) Arabów obowiązuje zakaz:

- stosowania odsetek (lichwy), opłat i przesadnych zysków (Riba),

- inwestowania w niektóre dobra i usługi, np. hazard, alkohol, wieprzowinę.

Dopuszczalny natomiast jest wzajemny podział kosztów, ryzyk i zysków (mudaraba) między bank i klienta. Te zasady obowiązują banki islamskie, w których nad ich respektowaniem czuwają szariatowe rady nadzorcze. Poważną barierą w rozwoju bankowości islamskiej pozostaje brak jednolitej wykładni („islamskiego papieża”), co utrudnia radom szariatowym uzgodnienie stanowiska w zakresie zgodności danego instrumentu finansowego z Koranem.

W finansach islamskich zamiast udzielać kredytu hipotecznego bank kupuje nieruchomość, a następnie po wyższej cenie odsprzedaje ją klientowi. Może też stworzyć z klientem spółkę i razem kupić nieruchomość, którą potem wynajmuje od spółki klient (podobne do leasingu nieruchomości).

Lokaty islamskie nie są oprocentowane, ale bank przyjmuje je w „depozyt”, a w zamian może dać (i w praktyce daje) „prezent” (hibah), wynikający z podziału zysków banku.

Islamskie obligacje (sukuk) nie powinny mieć gwarancji spłaty kapitału i odsetek, ale mogą dawać udział w aktywach/przedsięwzięciu i jego zyskach. W praktyce jednak przypominają klasyczne obligacje i stąd według fundamentalistów islamskich tego typu papiery są nielegalne. Młody rynek sukuk załamał się w 2008 r. Rynek wtórny jest mizerny, bo pobożnych muzułmanów obowiązuje zakaz hazardu i przeprowadzania ryzykownych transakcji. Liderem organizowania emisji sukuk na globalnym rynku (23% udział w rynku w 2010 r. – 43 emisje) w ostatnich latach jest malezyjski bank CIMB Islamic.

Zakazy nie przeszkadzają w dynamicznym rozwoju od lat 90. ok. 300 islamskich funduszy akcyjnych. Podobne zasady podziału zysków (musharaka) z inwestycji kapitałowych mają zastosowanie również w tym zakresie[19].

1.4. Ponadnarodowe publiczne organizacje finansowe

Międzynarodowe (ponadnarodowe) instytucje finansowe są to podmioty prawa międzynarodowego, utworzone przez więcej niż jedno państwo lub organizacje publiczne, których celem jest wpływanie, bezpośrednio lub pośrednio, na gospodarki i rynki finansowe. Rola ponadnarodowych instytucji finansowych na globalnych rynkach finansowych jest nie do przecenienia, zwłaszcza tych działających na skalę ponadregionalną. Ich finansowy potencjał relatywnie malał w ostatnich latach, w miarę szybkiego wzrostu wielkości rynków. Wśród wielu gremiów i finansowych instytucji ponadnarodowych (lub krajowych, ale o wpływie globalnym, np. Fed), które oddziałują aktywnie na rynki finansowe, należy wymienić w szczególności:

- Międzynarodowy Fundusz Walutowy,

- banki centralne największych gospodarek (zwłaszcza Fed i EBC),

- Komisję Europejską i inwestycyjne agendy Unii Europejskiej, w szczególności fundusze stabilizacyjne ESM i EFSF (opisane w podrozdziale o europejskim kryzysie finansów publicznych),

- międzynarodowe banki rozwoju (opisane dalej),

- Bank Rozrachunków Międzynarodowych[20],

- kluby międzynarodowych wierzycieli, zwłaszcza Klub Londyński i Klub Paryski (opisane w podrozdziale o kryzysach walutowych),

- szczyty przywódców najbogatszych państw, zrzeszonych w grupie G20, na których zapadają kierunkowe decyzje na najwyższym szczeblu (zob. tab. 6).