Inwestowanie indeksowe. Instrumenty finansowe typu ETN i ETC - dr hab. Tomasz Miziołek

Roz­dział 1

In­we­sto­wa­nie in­dek­sowe

1.3 Za­lety in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego

In­we­sto­wa­nie in­dek­sowe, nie­za­leż­nie od jego po­staci, tj. za­równo wtedy, gdy za­kłada two­rze­nie port­fela w celu osią­gnię­cia wy­niku in­we­sty­cyj­nego (stopy zwrotu) w jak naj­więk­szym stop­niu zbli­żo­nego do na­śla­do­wa­nego in­deksu (w przy­padku fun­du­szy in­dek­so­wych oraz fun­du­szy ETF sto­su­ją­cych re­pli­ka­cję fi­zyczną), jak i gdy po­lega na za­wie­ra­niu umów swa­po­wych lub in­we­sto­wa­niu w in­stru­menty po­chodne ma­jące za za­da­nie "do­star­cze­nie" wy­niku in­deksu (w przy­padku fun­du­szy ETF sto­su­ją­cych re­pli­ka­cję syn­te­tyczną[80] oraz in­stru­men­tów typu ETN i ETC), ofe­ruje sze­reg ko­rzy­ści. Są one na ogół nie­do­stępne (lub do­stępne je­dy­nie w ogra­ni­czo­nym za­kre­sie) w przy­padku in­we­sto­wa­nia ak­tyw­nego. Po­ni­żej zo­staną scha­rak­te­ry­zo­wane naj­waż­niej­sze z nich. Zo­sta­nie opi­sany me­cha­nizm ich od­dzia­ły­wa­nia oraz będą za­pre­zen­to­wane do­wody po­twier­dza­jące ich za­lety.

Za­cznijmy od atry­butu, który choć po­ja­wia się w opra­co­wa­niach opi­su­ją­cych za­lety in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego, to jed­nak sto­sun­kowo rzadko jest wy­mie­niany jako pierw­szy, gdyż nie jest czymś wy­mier­nym, prze­ma­wia­ją­cym do wy­obraźni sze­ro­kiego grona in­we­sto­rów, jak np. ni­skie koszty. Tym­cza­sem to wła­śnie tę ce­chę można uznać za fun­da­men­talną, po­nie­waż z niej wy­nika wiele ko­lej­nych za­let stra­te­gii po­le­ga­ją­cej na na­śla­do­wa­niu wy­niku in­we­sty­cyj­nego in­deksu. Otóż zde­cy­do­wana więk­szość in­dek­sów wy­ko­rzy­sty­wa­nych w tego ro­dzaju po­dej­ściu in­we­sty­cyj­nym to in­deksy oparte na za­sa­dach (ru­les-ba­sed in­di­ces). Są to in­deksy, w przy­padku któ­rych me­to­do­lo­gia, zbiór za­sad (ru­le­book) ich two­rze­nia oraz funk­cjo­no­wa­nia, w tym przede wszyst­kim re­guły, na pod­sta­wie któ­rych do­ko­ny­wane są zmiany w ich port­fe­lach, jest z góry okre­ślona i po­wszech­nie znana (jest pu­bli­ko­wana przez ich do­staw­ców)[81]. Dzięki temu in­stru­menty fi­nan­sowe wy­ko­rzy­stu­jące tego ro­dzaju in­deksy nie tylko ce­chują się naj­wyż­szym stop­niem przej­rzy­sto­ści, lecz przede wszyst­kim umoż­li­wiają kon­se­kwentne, sys­te­ma­tyczne, zdy­scy­pli­no­wane in­we­sto­wa­nie[82]. In­nymi słowy, po­zwa­lają "trzy­mać kurs"[83], na­wet mimo wy­stę­pu­ją­cych cza­sami prze­ciw­no­ści lub po­kus, zwłasz­cza gdy na rynku in­we­sty­cyj­nym do­cho­dzi do du­żych za­wi­ro­wań.

Dla­czego jest to ta­kie istotne? Po pierw­sze dla­tego, że zdy­scy­pli­no­wane po­dej­ście do in­we­sto­wa­nia, po­dob­nie zresztą jak w przy­padku wielu in­nych ak­tyw­no­ści, po­zwala unik­nąć (lub istot­nie ogra­ni­czyć liczbę) błę­dów po­znaw­czych, czyli na­szych na­tu­ral­nych skłon­no­ści, ten­den­cji czy uprze­dzeń, które ne­ga­tyw­nie wpły­wają na efekty po­dej­mo­wa­nych przez nas dzia­łań. Ogra­ni­cza do mi­ni­mum także wpływ emo­cji na na­sze de­cy­zje in­we­sty­cyjne, gdyż na ogół są one złym do­radcą.

Po dru­gie, choć to, co dzieje się na ryn­kach fi­nan­so­wych, wy­sta­wia tego typu stra­te­gię na po­ważną próbę (czego naj­lep­szym przy­kła­dem był 2022 r., kiedy po­zo­sta­wa­nie na rynku ak­cji lub ob­li­ga­cji ozna­czało do­tkliwe straty), odej­ście od niej czę­sto oka­zuje się jesz­cze bar­dziej bo­le­sne. Próba wy­czu­cia rynku (ti­ming the mar­ket) jest nie­zwy­kle trudna i może być bar­dzo kosz­towna. W okre­sach gwał­tow­nych spad­ków na rynku fi­nan­so­wym na­tu­ralną re­ak­cją emo­cjo­nalną więk­szo­ści lu­dzi jest zwy­kle chęć "prze­ję­cia kon­troli" po­przez sprze­daż po­sia­da­nych wa­lo­rów i szu­ka­nie bez­pie­czeń­stwa w go­tówce. Dzieje się tak dla­tego, że - zgod­nie z teo­rią per­spek­tywy - straty bolą bar­dziej, niż zy­ski (o tej sa­mej war­to­ści) cie­szą. Dzia­ła­nie to może oczy­wi­ście w krót­kim ter­mi­nie ogra­ni­czyć straty, ale czę­sto skut­kuje jed­no­cze­śnie po­mi­nię­ciem po­szcze­gól­nych naj­lep­szych dni, które na ogół na­stę­pują tuż po gwał­tow­nych za­ła­ma­niach[84] i które są klu­czowe dla od­bu­do­wa­nia port­fela. Jak po­ka­zuje ana­liza J.P. Mor­gan As­set Ma­na­ge­ment, 10 tys. USD za­in­we­sto­wane w in­deks S&P 500 na po­czątku 2003 r. po upły­wie 20 lat, czyli w końcu 2022 r., uro­słoby do 64,8 tys. USD. Tym­cza­sem, gdyby omi­nąć tylko 10 naj­lep­szych se­sji wzro­sto­wych w tym okre­sie, war­tość in­we­sty­cji by­łaby o po­nad po­łowę (54,2%) niż­sza (29,7 tys. USD), w przy­padku omi­nię­cia 30 naj­lep­szych se­sji wzro­sto­wych wy­nio­słaby za­le­d­wie 11,7 tys. USD, by­łaby za­tem niż­sza aż o 82%, a w sy­tu­acji omi­nię­cia 50 naj­lep­szych se­sji wzro­sto­wych za­in­we­sto­wane 10 tys. USD skur­czy­łoby się do za­le­d­wie 5,7 tys. USD, co ozna­cza stratę 91,1% w sto­sunku do sce­na­riu­sza ba­zo­wego po­le­ga­ją­cego na po­zo­sta­wa­niu przez cały czas na rynku[85].

Po trze­cie, sys­te­ma­tyczne in­we­sto­wa­nie, któ­rego za­kres jest ści­śle do­sto­so­wany do me­to­do­lo­gii in­deksu, po­zwala na - a wręcz wy­mu­sza - istotne ogra­ni­cze­nie ak­tyw­no­ści in­we­sty­cyj­nej. To z ko­lei prze­kłada się na ob­ni­że­nie kosz­tów trans­ak­cyj­nych w sto­sunku do ak­tyw­nego in­we­sto­wa­nia, w przy­padku któ­rego de­cy­zje po­dej­mo­wane są re­la­tyw­nie czę­sto, w spo­sób nie­re­gu­larny i uzna­niowy (choć na pod­sta­wie wy­ni­ków pro­wa­dzo­nych ana­liz), a czę­sto także w re­ak­cji na nie­spo­dzie­wane wy­da­rze­nia ryn­kowe. Re­duk­cja kosz­tów od­nosi się w szcze­gól­no­ści do in­stru­men­tów na­śla­du­ją­cych wy­niki in­dek­sów prze­pro­wa­dza­ją­cych re­wi­zje i re­ba­lan­cing port­fela re­la­tyw­nie rzadko oraz sto­su­ją­cych tech­niki ogra­ni­cza­nia ro­ta­cji jego składu (np. bu­fo­ro­wa­nie). Zmiany port­fela prze­pro­wa­dzane w spo­sób sys­te­ma­tyczny, a jed­no­cze­śnie w sto­sun­kowo nie­wiel­kim za­kre­sie po­zwa­lają za­rzą­dza­ją­cym istot­nie zre­du­ko­wać koszty zwią­zane z kup­nem i sprze­dażą pa­pie­rów war­to­ścio­wych, w szcze­gól­no­ści koszty pro­wi­zji ma­kler­skich i spread.

Naj­po­pu­lar­niej­szą miarą po­zwa­la­jącą na ocenę ak­tyw­no­ści trans­ak­cyj­nej (han­dlo­wej) fun­du­szu (in­deksu) jest stopa ob­rotu port­fela[86] (port­fo­lio tur­no­ver ra­tio), która ilu­struje, jaki pro­cent składu port­fela uległ zmia­nie w ciągu roku[87]. Ni­skie war­to­ści tego wskaź­nika wska­zują na re­ali­za­cję stra­te­gii "kup i trzy­maj", a tym sa­mym na ogra­ni­cza­nie kosz­tów trans­ak­cyj­nych w re­la­cji do ak­ty­wów, na­to­miast wy­so­kie wska­zują na sto­so­wa­nie mar­ket ti­mingu, co im­pli­kuje wyż­sze koszty trans­ak­cyjne. Jak po­ka­zują wy­niki ba­dań[88], war­tość po­wyż­szego wskaź­nika jest w przy­padku in­dek­sów oraz in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego zna­cząco niż­sza niż przy ak­tyw­nym za­rzą­dza­niu port­fe­lem[89]. Do­dat­kowo mniej­sza czę­sto­tli­wość prze­pro­wa­dza­nia trans­ak­cji oraz brak ko­niecz­no­ści cią­głego mo­ni­to­ro­wa­nia rynku i ana­li­zo­wa­nia zmian na nim za­cho­dzą­cych (na po­zio­mie ma­kro­eko­no­micz­nym, sek­to­ro­wym i po­szcze­gól­nych pod­mio­tów) po­zwa­lają na ogra­ni­cze­nie składu, a w kon­se­kwen­cji kosz­tów wy­na­gro­dzeń za­równo me­ne­dże­rów za­rzą­dza­ją­cych in­stru­men­tami in­dek­so­wymi, tra­de­rów, jak i ze­spo­łów ana­li­tycz­nych.

Niż­sze koszty po­no­szone w ra­mach in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego osta­tecz­nie znaj­dują od­zwier­cie­dle­nie w czymś, co jest na­ma­calne i re­al­nie wpływa na wy­niki in­we­sty­cyjne i sa­tys­fak­cję in­we­sto­rów - w znacz­nie niż­szych staw­kach opłat w in­stru­men­tach in­dek­so­wych w po­rów­na­niu z in­stru­men­tami ak­tyw­nie za­rzą­dza­nymi. Zja­wi­sko to jest co prawda ob­ser­wo­wane w róż­nej skali w róż­nych seg­men­tach rynku fi­nan­so­wego i na róż­nych ryn­kach geo­gra­ficz­nych, jed­nak nie ulega żad­nej wąt­pli­wo­ści, że in­stru­menty od­wzo­ro­wu­jące wy­niki in­dek­sów są istot­nie tań­sze (cza­sami na­wet kil­ku­krot­nie) od in­stru­men­tów za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie. Wśród licz­nych ba­dań na ten te­mat warto przy­wo­łać wy­niki ana­liz prze­pro­wa­dza­nych przez In­ve­st­ment Com­pany In­sti­tute (ICI)[90]. W 2022 r. na rynku ame­ry­kań­skim średni wa­żony ak­ty­wami wskaź­nik kosz­tów (as­set-we­igh­ted expense ra­tio)[91] fun­du­szy in­dek­so­wych, za­równo dłuż­nych jak i ak­cyj­nych, wy­no­sił za­le­d­wie 0,06% rocz­nie, pod­czas gdy w przy­padku fun­du­szy ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych wy­no­sił 0,44% w fun­du­szach dłuż­nych i 0,66% w fun­du­szach ak­cyj­nych. W przy­padku in­dek­so­wych fun­du­szy ETF koszty były nieco wyż­sze niż w fun­du­szach in­dek­so­wych - od­po­wied­nio 0,11% i 0,16% - wciąż jed­nak były one zna­cząco niż­sze niż w fun­du­szach za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie[92]. Ana­lo­giczna sy­tu­acja ma miej­sce na dru­gim pod wzglę­dem wiel­ko­ści rynku fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych na świe­cie, tj. na rynku eu­ro­pej­skim. W 2021 r. śred­nie koszty bie­żące (on­go­ing char­ges) wy­no­siły w przy­padku fun­du­szy UCITS na­śla­du­ją­cych wy­niki in­dek­sów dłuż­nych 0,14%, a in­dek­sów ak­cyj­nych 0,26%, pod­czas gdy ana­lo­giczne koszty w fun­du­szach za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie się­gały, od­po­wied­nio, 0,71% i 1,32%; w przy­padku ak­cyj­nych i dłuż­nych fun­du­szy ETF koszty te były iden­tyczne i wy­no­siły 0,23%[93].

Na­leży pod­kre­ślić, że w przy­padku obu ka­te­go­rii fun­du­szy koszty sys­te­ma­tycz­nie ma­leją od wielu lat, wciąż jed­nak róż­nice po­mię­dzy nimi po­zo­stają ogromne (na ko­rzyść fun­du­szy od­zwier­cie­dla­ją­cych wy­niki in­dek­sów). Warto też do­dać, że róż­nice te nie wy­ni­kają wy­łącz­nie z bar­dziej pa­syw­nej stra­te­gii in­we­sty­cyj­nej (niż­szych kosz­tów trans­ak­cyj­nych), ale także z ich orien­ta­cji in­we­sty­cyj­nej, bo­wiem więk­szą część rynku ak­cyj­nych fun­du­szy in­dek­so­wych sta­no­wią fun­du­sze in­we­stu­jące w duże, kra­jowe spółki, w przy­padku któ­rych za­rzą­dza­nie jest ge­ne­ral­nie re­la­tyw­nie ta­nie, na­to­miast ak­tywa fun­du­szy ak­cyj­nych za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie są lo­ko­wane w spo­sób bar­dziej zróż­ni­co­wany, w tym także w ak­cje ma­łych firm, spółek z okre­ślo­nych sek­to­rów oraz pod­mio­tów za­gra­nicz­nych, gdzie koszty za­rzą­dza­nia są wyż­sze. Jest to rów­nież re­zul­ta­tem zróż­ni­co­wa­nej skali dzia­łal­no­ści - fun­du­sze in­dek­sowe są na ogół znacz­nie więk­sze niż fun­du­sze za­rzą­dzane ak­tyw­nie[94], w kon­se­kwen­cji czego mogą ko­rzy­stać z efek­tów skali.

Jed­no­cze­śnie na­leży za­zna­czyć, że nie wszyst­kie in­stru­menty in­dek­sowe to pro­dukty ta­nie, jak wy­ni­ka­łoby to z za­pre­zen­to­wa­nych po­wy­żej za­gre­go­wa­nych da­nych dla naj­więk­szych ryn­ków fi­nan­so­wych świata. Wśród tego typu pro­duk­tów można zna­leźć rów­nież ta­kie, w przy­padku któ­rych opłaty są re­la­tyw­nie wy­so­kie, na­wet kil­ku­krot­nie wyż­sze od śred­nich ryn­ko­wych, czę­sto po­rów­ny­walne z opła­tami wy­stę­pu­ją­cymi w fun­du­szach za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie[95]. Do­ty­czy to w szcze­gól­no­ści in­stru­men­tów o ni­szo­wej eks­po­zy­cji in­we­sty­cyj­nej oraz spe­cy­ficz­nej kon­struk­cji, w przy­padku któ­rych koszty za­rzą­dza­nia są re­la­tyw­nie wy­so­kie, a ak­tywa sto­sun­kowo małe, wsku­tek czego ko­rzy­ści po­cho­dzące z efektu skali są nie­wiel­kie lub nie ma ich w ogóle. Przy­kła­dami in­stru­men­tów o ta­kim cha­rak­te­rze na rynku fun­du­szy ETF i in­stru­men­tów typu ETP mogą być in­stru­menty z eks­po­zy­cją na ak­tywa al­ter­na­tywne (we­dług da­nych ET­FGI ich średni wskaź­nik kosz­tów wy­no­sił w marcu 2023 r. 0,72%), ry­nek wa­lu­towy (0,81%), a przede wszyst­kim od­wrotne, le­wa­ro­wane i le­wa­ro­wane od­wrotne fun­du­sze ETF (od­po­wied­nio 0,82%, 0,96% i 0,93%)[96]. Istotną rolę od­grywa także kon­struk­cja prawna pro­duktu in­dek­so­wego - w przy­padku in­stru­men­tów dłuż­nych typu ETN i ETC, które są głów­nym te­ma­tem ni­niej­szej książki, wskaź­niki kosz­tów są na ogół wyż­sze niż w fun­du­szach in­dek­so­wych i fun­du­szach ETF. Wy­nika to przede wszyst­kim z ich eks­po­zy­cji in­we­sty­cyj­nej (umoż­li­wiają czę­sto in­we­sto­wa­nie w ni­szowe, nie­do­stępne po­przez fun­du­sze, klasy ak­ty­wów), du­żego udziału w tym rynku pro­duk­tów le­wa­ro­wa­nych i od­wrot­nych oraz re­la­tyw­nie nie­wiel­kich ak­ty­wów.

Naj­waż­niej­szą, wy­mierną za­letą in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego, któ­rej źró­dłem są przede wszyst­kim niż­sze opłaty po­bie­rane przez pod­mioty za­rzą­dza­jące pro­duk­tami in­dek­so­wymi, są nie­wąt­pli­wie - zwłasz­cza z punktu wi­dze­nia in­we­sto­rów in­dy­wi­du­al­nych - atrak­cyjne wy­niki in­we­sty­cyjne, w szcze­gól­no­ści w dłu­giej per­spek­ty­wie cza­so­wej. Przez kilka ostat­nich de­kad zo­stało opu­bli­ko­wa­nych bar­dzo wiele opra­co­wań na ten te­mat, za­równo stricte na­uko­wych, jak i bran­żo­wych, z któ­rych zde­cy­do­wana więk­szość do­wo­dzi, że in­we­sto­wa­nie w in­stru­menty in­dek­sowe przy­nosi w dłu­gim ter­mi­nie znacz­nie lep­sze wy­niki in­we­sty­cyjne w po­rów­na­niu z ich ak­tyw­nie za­rzą­dza­nymi od­po­wied­ni­kami.

Ba­da­nia te, o czym była już mowa w pod­roz­dziale 1.1, są czę­sto pro­wa­dzone w ra­mach te­sto­wa­nia sil­nej formy efek­tyw­no­ści in­for­ma­cyj­nej rynku fi­nan­so­wego i po­le­gają na po­rów­ny­wa­niu stóp zwrotu i/lub stóp zwrotu sko­ry­go­wa­nych o ry­zyko ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych z od­po­wia­da­ją­cymi im bench­mar­kami (za­zwy­czaj in­dek­sami ak­cyj­nymi o okre­ślo­nej eks­po­zy­cji ryn­ko­wej). Naj­bar­dziej zna­nymi i naj­dłu­żej prze­pro­wa­dza­nymi w spo­sób sys­te­ma­tyczny ba­da­niami tego ro­dzaju są ana­lizy opra­co­wy­wane od 2002 r. przez spółkę S&P Dow Jo­nes In­di­ces[97]. Znane są one pod akro­ni­mem SPIVA (po­cho­dzą­cym od sfor­mu­ło­wa­nia Stan­dard & Poor's In­dex Ver­sus Ac­tive)[98] i obej­mują przede wszyst­kim ra­porty SPIVA Sco­re­card (karta wy­ni­ków SPIVA) pre­zen­tu­jące re­zul­taty ba­dań i opi­su­jące ten­den­cje pa­nu­jące w róż­nych pań­stwach i re­gio­nach świata[99]. Pod­sta­wową miarą wy­ko­rzy­sty­waną w celu po­rów­na­nia wy­ni­ków in­we­sty­cyj­nych ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy z wy­ni­kami od­po­wied­nich bench­mar­ków S&P jest pro­sty wskaź­nik okre­śla­jący pro­cen­towy udział fun­du­szy, któ­rych wy­niki in­we­sty­cyjne (stopy zwrotu) oka­zały się gor­sze od in­deksu (per­cen­tage of ac­tive funds out­per­for­med by their bench­mark)[100]. Po­rów­na­nie to prze­pro­wa­dzane jest zwy­kle dla czte­rech okre­sów: rocz­nego, trzy­let­niego, pię­cio­let­niego i 10-let­niego; w od­nie­sie­niu do rynku au­stra­lij­skiego także dla okresu 15-let­niego, a dla rynku ame­ry­kań­skiego 20-let­niego. W przy­padku więk­szo­ści ra­por­tów kra­jo­wych/re­gio­nal­nych SPIVA po­wyż­szy wskaź­nik jest ob­li­czany za­równo na pod­sta­wie ab­so­lut­nych stóp zwrotu, jak i stóp zwrotu sko­ry­go­wa­nych o ry­zyko.

Ra­porty SPIVA jed­no­znacz­nie wska­zują, że zde­cy­do­wana więk­szość ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy ak­cyj­nych in­we­stu­ją­cych na rynku kra­jo­wym (oraz na wy­bra­nych ryn­kach re­gio­nal­nych) nie uzy­skuje stóp zwrotu wyż­szych od swo­ich bench­mar­ków. Wskaź­nik ilu­stru­jący udział fun­du­szy osią­ga­ją­cych stopy zwrotu niż­sze od stopy zwrotu bench­marku jest na ogół wyż­szy, czę­sto zna­cząco, od 50%. We­dług ra­por­tów SPIVA pre­zen­tu­ją­cych dane z końca 2022 r. w okre­sie mi­nio­nych 10 lat wy­niósł on np. w Sta­nach Zjed­no­czo­nych 91,41% (w po­rów­na­niu do in­deksu S&P 500), w Ka­na­dzie 84,90% (in­deks S&P/TSX Com­po­site), w Eu­ro­pie 89,70% (in­deks S&P Eu­rope 350), w Ja­po­nii 81,94% (in­deks S&P/TO­PIX 150), a w Au­stra­lii 78,22% (in­deks S&P/ASX 200)[101] (por. wy­kres 2).

Źró­dło: S&P Dow Jo­nes In­di­ces, SPIVA, https://www.spglo­bal.com/spdji/en/re­se­arch-in­si­ghts/spiva/ [do­stęp: 4.09.2023].

Po­rów­na­nie wy­ni­ków dla róż­nych okre­sów do­wo­dzi, że sku­tecz­ność po­ko­ny­wa­nia in­dek­sów ma­leje wraz z wy­dłu­ża­niem się ho­ry­zontu ana­lizy. Choć wy­niki na prze­strzeni ostat­nich lat ule­gały nie­wiel­kim mo­dy­fi­ka­cjom, co było kon­se­kwen­cją zmie­nia­ją­cych się wa­run­ków ryn­ko­wych, jedno nie ulega wąt­pli­wo­ści - fun­du­sze ak­tyw­nie za­rzą­dzane ra­dziły so­bie na ogół go­rzej od in­dek­sów. Działo się tak za­równo wów­czas, gdy ko­niunk­tura na rynku ak­cji była sprzy­ja­jąca, w szcze­gól­no­ści w seg­men­cie du­żych spółek (np. pod ko­niec mi­nio­nej de­kady), co nie sprzy­jało ak­tyw­nemu za­rzą­dza­niu[102], jak i np. w 2020 r., kiedy wa­runki ryn­kowe - w szcze­gól­no­ści re­la­tyw­nie wy­soki sto­pień dys­per­sji[103] oraz wy­soki po­ziom ko­re­la­cji stóp zwrotu mię­dzy ak­cjami wcho­dzą­cymi w skład in­dek­sów[104] - były ko­rzystne dla ak­tyw­nych za­rzą­dza­ją­cych. Co wię­cej, na­wet w 2022 r., nie­zwy­kle trud­nym dla in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego (naj­waż­niej­sze in­deksy ak­cyjne za­koń­czyły go ogrom­nymi stra­tami), wy­niki fun­du­szy ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych nie były na ogół lep­sze od wy­ni­ków in­dek­sów. Choć w więk­szo­ści kra­jów i re­gio­nów wskaź­nik okre­śla­jący pro­cen­towy udział fun­du­szy, któ­rych ab­so­lutne (roczne) stopy zwrotu oka­zały się gor­sze od in­deksu, był niż­szy niż w po­przed­nich la­tach, to na­dal w przy­padku zna­czą­cej czę­ści z nich prze­kra­czał 50% (np. w USA wy­niósł 51%, w Ka­na­dzie 52%, w Au­stra­lii 58%, w Ja­po­nii 68%, a w Eu­ro­pie aż 87%). Je­dy­nie w kilku kra­jach mniej niż po­łowa fun­du­szy wy­pra­co­wała niż­sze stopy zwrotu od bench­marku (Mek­syk, RPA i kraje MENA)[105].

Choć ana­lizy SPIVA i im po­dobne[106] są naj­bar­dziej po­pu­larne z uwagi na fakt, że naj­pro­ściej je prze­pro­wa­dzić (ze względu na ła­twy do­stęp do da­nych), oraz to, że praw­do­po­dob­nie naj­bar­dziej prze­ma­wiają do wy­obraźni in­we­sto­rów, za­rzuca się im cza­sami, że obar­czone są wie­loma nie­do­god­no­ściami. Do naj­waż­niej­szych za­li­czyć na­leży uwagi do­ty­czące in­dek­sów, do któ­rych po­rów­nuje się stopy zwrotu ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych. In­deksy bo­wiem ze swo­jej istoty m.in.[107]:

- są nie­in­we­sto­walne (uni­nve­sta­ble), tj. nie można bez­po­śred­nio za­in­we­sto­wać w in­deks, stąd też nie po­winno się po­rów­ny­wać wy­niku fun­du­szu z wy­ni­kiem in­deksu;

- są nie­za­rzą­dzalne (unma­na­ged), tj. nie za­rzą­dza się in­dek­sem (w ta­kim zna­cze­niu, w ja­kim za­rzą­dza się fun­du­szem in­we­sty­cyj­nym), dla­tego też nie są w ich przy­padku uwzględ­niane za­równo koszty (za­rzą­dza­nia i inne), jak i do­chody (np. z po­ży­cza­nia pa­pie­rów war­to­ścio­wych), które są nie­od­łączną czę­ścią pro­cesu za­rzą­dza­nia fun­du­szem in­we­sty­cyj­nym;

- są w 100% wy­peł­nione pa­pie­rami war­to­ścio­wymi (fully in­ve­sted), tzn. ich port­fel składa się wy­łącz­nie z pa­pie­rów war­to­ścio­wych (nie ma czę­ści płyn­nej), pod­czas gdy w fun­du­szach in­we­sty­cyj­nych ja­kaś część środ­ków fi­nan­so­wych jest lo­ko­wana w płynne ak­tywa (m.in. z uwagi na ko­niecz­ność re­ali­za­cji umo­rzeń ty­tu­łów uczest­nic­twa, cza­sowo wy­stę­pu­jące środki po­cho­dzące z wy­pła­co­nych dy­wi­dend lub od­se­tek, lub cze­ka­jące na oka­zję in­we­sty­cyjną), które w dłu­gim ter­mi­nie ge­ne­rują niż­sze stopy zwrotu. W efek­cie w fun­du­szach część port­fela nie po­siada eks­po­zy­cji ryn­ko­wej i wy­stę­puje zja­wi­sko okre­ślane jako cash drag[108] (po­gor­sze­nie wy­ni­ków in­we­sty­cyj­nych spo­wo­do­wane nie­pełną alo­ka­cją środ­ków fi­nan­so­wych na rynku pod­czas ko­rzyst­nej ko­niunk­tury[109]). Tym­cza­sem w przy­padku in­dek­sów taka sy­tu­acja nie wy­stę­puje - w ich port­fe­lach nie ma płyn­nych ak­ty­wów, do­chody z pa­pie­rów war­to­ścio­wych są au­to­ma­tycz­nie "re­in­we­sto­wane", a zmiana składu port­fela w przy­padku ko­rekty lub re­wi­zji od­bywa się au­to­ma­tycz­nie (bez zwłoki);

- nie są ob­cią­żone np. po­dat­kiem od dy­wi­dend, co jest re­gułą w przy­padku do­cho­dów z tego ty­tułu w ak­cyj­nych fun­du­szach in­we­sty­cyj­nych;

- nie wy­pła­cają zy­sków ka­pi­ta­ło­wych, nie są więc ob­cią­żone po­dat­kiem od tych zy­sków, jak ma to miej­sce w przy­padku fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych.

Po­wyż­sze ce­chy in­dek­sów spra­wiają, że część eks­per­tów za­rzuca przy­wo­ły­wa­nym ba­da­niom, że nie są do końca uczciwe, gdyż fun­du­sze nie mają rów­nych szans w ze­sta­wie­niu z in­dek­sami.

Nie­do­god­no­ści te nie wy­stę­pują w przy­padku po­rów­ny­wa­nia wy­ni­ków fun­du­szy za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie z re­zul­ta­tami osią­ga­nymi przez fun­du­sze od­wzo­ro­wu­jące wy­niki in­dek­sów, a za­tem z re­al­nie ist­nie­ją­cymi pro­duk­tami fi­nan­so­wymi, po­zba­wio­nymi opi­sa­nych po­wy­żej ko­rzy­ści, które są udzia­łem in­dek­sów. Ta­kie po­dej­ście jest sto­so­wane przez spółkę Mor­ning­star, któ­rej ra­porty Ac­tive/Pas­sive Ba­ro­me­ter po­rów­nują wy­niki in­we­sty­cyjne (stopy zwrotu) ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych - głów­nie ak­cyj­nych i dłuż­nych - z wy­ni­kami pa­syw­nych (tj. od­wzo­ro­wu­ją­cych wy­niki in­dek­sów) fun­du­szy o zbli­żo­nej eks­po­zy­cji in­we­sty­cyj­nej (na­le­żą­cych do tej sa­mej ka­te­go­rii we­dług kla­sy­fi­ka­cji Mor­ning­stara) w róż­nych ho­ry­zon­tach cza­so­wych. Ana­lizy ta­kie są prze­pro­wa­dzane od 2015 r., z czę­sto­tli­wo­ścią pół­roczną, głów­nie w od­nie­sie­niu do rynku ame­ry­kań­skiego, cza­sami także dla eu­ro­pej­skiego i chiń­skiego.

Główne ce­chy ana­liz pro­wa­dzo­nych w ra­mach ra­por­tów Ac­tive/Pas­sive Ba­ro­me­ter to:

- ak­tyw­nie za­rzą­dzane fun­du­sze są oce­niane na pod­sta­wie ich przy­na­leż­no­ści do da­nej ka­te­go­rii in­we­sty­cyj­nej na po­czątku okresu ana­lizy, dzięki czemu le­piej sy­mu­luje się wy­bór, jaki in­we­stor po­sia­dał w mo­men­cie roz­po­czę­cia in­we­sty­cji,

- ana­liza bie­rze pod uwagę, jak prze­ciętny do­lar (w Sta­nach Zjed­no­czo­nych) za­in­we­sto­wany w fun­du­sze ak­tyw­nie za­rzą­dzane ra­dził so­bie w po­rów­na­niu ze śred­nim do­la­rem za­in­we­sto­wa­nym w fun­du­sze pa­sywne.

Pod­sta­wową miarą wy­ko­rzy­sty­waną w celu po­rów­na­nia wy­ni­ków fun­du­szy za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie z wy­ni­kami fun­du­szy na­śla­du­ją­cych wy­niki in­dek­sów jest wskaź­nik suk­cesu (suc­cess rate). Wska­zuje on, jaki pro­cent ak­tyw­nych fun­du­szy, które dzia­łały na po­czątku ana­li­zo­wa­nego okresu, funk­cjo­no­wał do końca[110] i osią­gnął stopę zwrotu prze­kra­cza­jącą rów­no­wa­żoną śred­nią stopę zwrotu fun­du­szu pa­syw­nego w tym cza­sie (wiel­kość róż­nicy w sto­pach zwrotu nie jest uwzględ­niana). Po­zwala on za­tem na ska­li­bro­wa­nie szansy od­nie­sie­nia suk­cesu przy in­we­sto­wa­niu w fun­du­sze ak­tyw­nie za­rzą­dzane. Ana­liza wskaź­nika suk­cesu jest do­ko­ny­wana w wielu ka­te­go­riach i w róż­nych ho­ry­zon­tach cza­so­wych (np. w Sta­nach Zjed­no­czo­nych - od roku do 20 lat). Do­dat­kowo ana­li­zo­wane są trendy w po­zio­mie wskaź­nika w za­leż­no­ści od po­ziomu opłat. Oprócz wskaź­nika suk­cesu ob­li­czane są także m.in. 10-let­nie śred­nie stopy zwrotu fun­du­szy ak­tyw­nych i pa­syw­nych (śre­dnio­wa­żone i wa­żone ak­ty­wami) oraz nad­wyż­kowe stopy zwrotu (excess re­turns) fun­du­szy ak­tyw­nych w od­nie­sie­niu do rów­no­wa­żo­nej śred­niej stopy zwrotu fun­du­szy pa­syw­nych.

Z ra­portu Ac­tive/Pas­sive Ba­ro­me­ter pre­zen­tu­ją­cego wy­niki na ko­niec 2022 r. wy­nika przede wszyst­kim, że ak­tyw­nie za­rzą­dzane fun­du­sze nie osią­gają suk­cesu, tj. nie udaje im się prze­trwać i po­ko­nać swo­jego prze­cięt­nego pa­syw­nego od­po­wied­nika, zwłasz­cza w dłuż­szym ho­ry­zon­cie cza­so­wym - w ho­ry­zon­cie 10-let­nim udało się to za­le­d­wie 13,1% fun­du­szy ak­cyj­nych in­we­stu­ją­cych w ak­cje ame­ry­kań­skich spółek o du­żej ka­pi­ta­li­za­cji. Dłu­go­ter­mi­nowe wskaź­niki suk­cesu są naj­wyż­sze wśród fun­du­szy nie­ru­cho­mo­ści i ob­li­ga­cji, a naj­niż­sze wśród ame­ry­kań­skich fun­du­szy ak­cji in­we­stu­ją­cych w ak­cje firm o du­żej ka­pi­ta­li­za­cji, które nie mają ani cha­rak­teru spółek wzro­sto­wych (growth), ani do­cho­do­wych (va­lue) (ka­te­go­ria fun­du­szy okre­ślana przez Mor­ning­star jako large blend). W przy­padku spółek o po­dob­nej cha­rak­te­ry­styce, lecz o śred­niej ka­pi­ta­li­za­cji (mid blend) oraz ma­łej ka­pi­ta­li­za­cji (small blend), wskaź­nik suk­cesu w per­spek­ty­wie 10 lat był nieco wyż­szy i wy­no­sił, od­po­wied­nio, 18,1% i 27,2%. Dłu­go­ter­mi­nowe wskaź­niki suk­cesu oka­zały się naj­wyż­sze wśród fun­du­szy nie­ru­cho­mo­ści i ob­li­ga­cji (we wszyst­kich pod­ka­te­go­riach prze­kra­czały 50%), a naj­niż­sze wśród ame­ry­kań­skich fun­du­szy ak­cji in­we­stu­ją­cych w ak­cje spółek o du­żej ka­pi­ta­li­za­cji[111].

Na pod­sta­wie ob­li­czeń z ra­por­tów z ostat­nich dzie­wię­ciu lat można stwier­dzić, że choć roczne wskaź­niki suk­cesu w przy­padku fun­du­szy ak­cyj­nych large blend, mid blend i small blend, czyli fun­du­szy re­pre­zen­tu­ją­cych naj­więk­szą część tam­tej­szego rynku fun­du­szy re­gu­lo­wa­nych, znaj­dują się w tren­dzie wzro­sto­wym, na ogół wy­no­siły one po­ni­żej 50% (wyż­sze war­to­ści osią­gały w 2019 r. oraz w 2021 r., zaś zbli­żone w 2022 r., por. wy­kres 3). Ozna­cza to, że na­wet w tak krót­kim cza­sie mniej niż po­łowa fun­du­szy ak­cyj­nych ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych (tych, które po­zo­stały na rynku) wy­pra­co­wała stopę zwrotu prze­kra­cza­jącą rów­no­wa­żoną śred­nią stopę zwrotu fun­du­szu pa­syw­nego w tym okre­sie. Śred­nie roczne wskaź­niki suk­cesu w la­tach 2016-2022 dla tych trzech ka­te­go­rii ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy ak­cyj­nych wy­nio­sły 37,2%, 41% oraz 43,1%, na­to­miast śred­nie wskaź­niki 10-let­nie (w la­tach 2014-2018 i 2020-2022) były zde­cy­do­wa­nie niż­sze i wy­nio­sły, od­po­wied­nio, 13,2%, 13,4% i 24,7%[112]. Re­asu­mu­jąc, więk­szość ak­tyw­nie za­rzą­dza­nych fun­du­szy ak­cyj­nych w Sta­nach Zjed­no­czo­nych in­we­stu­ją­cych na lo­kal­nym rynku osiąga gor­sze wy­niki niż śred­nia stopa zwrotu fun­du­szu pa­syw­nego[113].

Źró­dło: opra­co­wa­nie wła­sne na pod­sta­wie: B. Ar­mour, R. Jack­son, D. Boy­adzhiev, Mor­ning­star's Ac­tive/Pas­sive Ba­ro­me­ter. Year End 2022, Mor­ning­star, 2023, https://www.mor­ning­star.com/lp/ac­tive-pas­sive-ba­ro­me­ter [do­stęp: 5.09.2023].

Do­dać na­leży, że w okre­sie ostat­nich 10 lat naj­tań­sze fun­du­sze od­no­siły suk­ces po­nad dwa razy czę­ściej niż naj­droż­sze (wskaź­niki suk­cesu wy­nio­sły, od­po­wied­nio, 36% i 16%). Ana­lo­giczna sy­tu­acja miała miej­sce w przy­padku wskaź­nika prze­trwa­nia - wśród naj­tań­szych fun­du­szy prze­trwało 67%, a w gro­nie naj­droż­szych 59%. Ta­nie fun­du­sze mają zwy­kle naj­więk­szą prze­wagę nad dro­gimi fun­du­szami w seg­men­tach rynku o sto­sun­kowo wy­so­kich opła­tach[114].

Scha­rak­te­ry­zo­wane do­tych­czas ce­chy in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego nie wy­czer­pują li­sty ko­rzy­ści wy­ni­ka­ją­cych z tego po­dej­ścia in­we­sty­cyj­nego. Dla du­żej czę­ści in­we­sto­rów jedną z naj­więk­szych za­let jest - za­sy­gna­li­zo­wana już we wstę­pie ni­niej­szego roz­działu - więk­sza przej­rzy­stość funk­cjo­no­wa­nia w po­rów­na­niu do fun­du­szy sto­su­ją­cych ak­tywne za­rzą­dza­nie. Jest to pro­sta kon­se­kwen­cja faktu, że pro­dukty in­dek­sowe (w szcze­gól­no­ści zaś fun­du­sze wy­ko­rzy­stu­jące pełną re­pli­ka­cję fi­zyczną[115]) po­wią­zane są z in­dek­sami, w przy­padku któ­rych kon­struk­cja port­feli oraz za­cho­dzące w nich okre­sowe zmiany są kon­se­kwen­cją przy­ję­tej, na ogół do­stęp­nej pu­blicz­nie me­to­do­lo­gii. In­we­stor lo­ku­jący ka­pi­tał w in­stru­menty na­śla­du­jące wy­niki in­dek­sów może za­tem z re­guły bez więk­szego pro­blemu za­po­znać się ze szcze­gó­ło­wymi za­sa­dami bu­dowy port­fela in­deksu, co w przy­padku in­stru­men­tów sto­su­ją­cych re­pli­ka­cję fi­zyczną (w szcze­gól­no­ści pełną) jest nie­mal rów­no­znaczne ze zna­jo­mo­ścią za­sad two­rze­nia port­fela np. fun­du­szu in­dek­so­wego. Ma on w ten spo­sób do­stęp do bar­dzo pre­cy­zyj­nych in­for­ma­cji na te­mat stra­te­gii in­we­sty­cyj­nej pro­duktu in­dek­so­wego, czego nie można po­wie­dzieć w przy­padku np. fun­du­szy za­rzą­dza­nych ak­tyw­nie, gdzie de­cy­zje po­dej­mo­wane są na ogół w spo­sób uzna­niowy, a opis po­li­tyki in­we­sty­cyj­nej - choć czę­sto ob­szerny - jest bar­dzo ogól­ni­kowy. Naj­bar­dziej jed­nak oczy­wi­stym do­wo­dem na trans­pa­rent­ność in­stru­men­tów in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego jest fakt, że w przy­padku wielu z nich na stro­nie in­ter­ne­to­wej można zna­leźć na bie­żąco pu­bli­ko­wane (choć w za­leż­no­ści od pod­miotu z różną czę­sto­tli­wo­ścią) in­for­ma­cje o skła­dzie port­fela in­we­sty­cyj­nego - za­równo je­śli cho­dzi o po­szcze­gólne in­stru­menty wcho­dzące w jego skład, jak i w uję­ciu np. sek­to­ro­wym, geo­gra­ficz­nym, po­ziomu ra­tingu czy oceny sko­rin­go­wej ESG.

Poza ko­rzy­ściami wy­ni­ka­ją­cymi wprost z in­we­sto­wa­nia in­dek­so­wego, czyli ma­ją­cego na celu od­wzo­ro­wy­wa­nie wy­niku okre­ślo­nego bench­marku, in­stru­menty in­dek­sowe ofe­rują in­we­sto­rom in­dy­wi­du­al­nym i in­sty­tu­cjo­nal­nym sze­reg in­nych za­let, któ­rych źró­dłem może być przede wszyst­kim forma prawna tych in­stru­men­tów oraz ob­rót nimi na gieł­dzie pa­pie­rów war­to­ścio­wych. Po­nie­waż jed­nak nie są one jed­no­rodne pod tym wzglę­dem - o czym sze­rzej bę­dzie mowa w roz­dziale 4, gdzie po­rów­nane zo­staną ich ce­chy prawne i eko­no­miczne - za­tem i ko­rzy­ści z tych ty­tu­łów są wśród nich zróż­ni­co­wane. Po­ni­żej zo­staną wy­mie­nione naj­waż­niej­sze z nich, na­to­miast bar­dziej szcze­gó­łowy opis więk­szo­ści zo­sta­nie za­pre­zen­to­wany w dal­szej czę­ści książki.

In­stru­menty in­dek­sowe ma­jące formę prawną otwar­tych fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych[116], tj. fun­du­sze in­dek­sowe i fun­du­sze ETF (pre­cy­zyj­nie zaś uj­mu­jąc - ich ty­tuły uczest­nic­twa) są bar­dzo szcze­gó­łowo ure­gu­lo­wane - do­ty­czy to zresztą nie tylko sa­mych fun­du­szy, lecz także in­nych pod­mio­tów świad­czą­cych usługi na ich rzecz, zwłasz­cza spółki za­rzą­dza­ją­cej oraz banku de­po­zy­ta­riu­sza. Same fun­du­sze mają ści­śle okre­ślone moż­li­wo­ści in­we­sty­cyjne, w tym zwłasz­cza ka­ta­log do­stęp­nych in­stru­men­tów fi­nan­so­wych oraz li­mity in­we­sty­cyjne (część z nich, zwłasz­cza w za­kre­sie dy­wer­sy­fi­ka­cji port­fela, może być w przy­padku fun­du­szy in­dek­so­wych nieco inna od po­zo­sta­łych ro­dza­jów fun­du­szy). Prawo wy­zna­cza także obo­wiązki i stan­dardy in­for­ma­cyjne, do któ­rych po­winny się sto­so­wać za­równo fun­du­sze, jak i in­sty­tu­cje je ob­słu­gu­jące. Wszyst­kie te re­gu­la­cje zwięk­szają po­ziom bez­pie­czeń­stwa in­we­sty­cji, przede wszyst­kim po­przez ogra­ni­cze­nie po­ten­cjal­nego ry­zyka in­we­sty­cyj­nego oraz zmniej­sze­nie asy­me­trii in­for­ma­cji. Po­zo­stałe in­stru­menty in­dek­sowe, czyli in­stru­menty typu ETN i ETC, są pa­pie­rami dłuż­nymi, dla­tego też nie do­ty­czą ich re­gu­la­cje obo­wią­zu­jące fun­du­sze in­dek­sowe i fun­du­sze ETF. Źró­dło ich bez­pie­czeń­stwa tkwi za­tem gdzie in­dziej - de­cy­duje o tym wia­ry­god­ność kre­dy­towa emi­tenta (banku lub stwo­rzo­nej w celu emi­sji tych in­stru­men­tów spółki spe­cjal­nego prze­zna­cze­nia).

Ko­lejną klu­czową za­letą in­we­sto­wa­nia za po­śred­nic­twem fun­du­szy in­we­sty­cyj­nych, w tym tych ma­ją­cych cha­rak­ter in­dek­sowy, jest dy­wer­sy­fi­ka­cja port­fela in­we­sty­cyj­nego. Pro­wa­dzi ona do zmniej­sze­nia po­ziomu ry­zyka ca­łego port­fela w sto­sunku do ry­zyka zwią­za­nego z po­szcze­gól­nymi in­stru­men­tami fi­nan­so­wymi wcho­dzą­cymi w jego skład. Za­sady dy­wer­sy­fi­ka­cji są okre­ślone w prze­pi­sach praw­nych do­ty­czą­cych po­li­tyki in­we­sty­cyj­nej fun­du­szy, w któ­rych de­fi­niuje się przede wszyst­kim mak­sy­malne pro­cen­towe udziały w ak­ty­wach po­szcze­gól­nych in­stru­men­tów fi­nan­so­wych i/lub grup tych in­stru­men­tów. Ce­lem tych re­gu­la­cji jest zmniej­sze­nie po­dat­no­ści fun­du­szy na ewen­tu­alne gor­sze wy­niki nie­wiel­kiej liczby wa­lo­rów. Na przy­kład w Unii Eu­ro­pej­skiej fun­du­sze pod­le­ga­jące dy­rek­ty­wie UCITS (fun­du­sze otwarte) - do­ty­czy to więc za­równo fun­du­szy in­dek­so­wych, jak i zgod­nych z tą dy­rek­tywą fun­du­szy ETF[117] - są zo­bo­wią­zane do prze­strze­ga­nia za­sady "5/10/40", która sta­nowi, że fun­du­sze nie mogą (z pew­nymi wy­jąt­kami) in­we­sto­wać wię­cej niż 10% swo­ich ak­ty­wów w zby­walne pa­piery war­to­ściowe lub in­stru­menty rynku pie­nięż­nego wy­emi­to­wane przez je­den pod­miot, przy czym w sy­tu­acji, gdy in­we­sty­cje w te ak­tywa jed­nego pod­miotu prze­kra­czają 5%, łączna war­tość tego ro­dzaju in­we­sty­cji nie może prze­kro­czyć 40% ak­ty­wów fun­du­szu. Nieco bar­dziej li­be­ralne za­sady do­ty­czą fun­du­szy in­dek­so­wych - gdy fun­dusz re­pli­kuje in­deks rynku ak­cji lub inny in­deks, mak­sy­malny li­mit in­we­sty­cji w pa­piery war­to­ściowe jed­nego emi­tenta wy­nosi 20% ak­ty­wów netto bądź na­wet 35% (w wy­jąt­ko­wych oko­licz­no­ściach). Wy­nika to z faktu, że część z tego ro­dzaju fun­du­szy od­wzo­ro­wuje in­deksy, któ­rych port­fele obej­mują sto­sun­kowo nie­wielką liczbę skład­ni­ków, w efek­cie czego są mocno skon­cen­tro­wane - np. wagi naj­więk­szych spółek w port­fe­lach in­dek­sów ak­cyj­nych prze­kra­czają 10%, a cza­sami na­wet 20%. W przy­padku in­stru­men­tów typu ETN i ETC ogra­ni­cze­nia in­we­sty­cyjne do­ty­czące fun­du­szy nie obo­wią­zują, stąd też ich port­fele (a w za­sa­dzie eks­po­zy­cja ryn­kowa, gdyż jako pa­piery dłużne nie są w po­sia­da­niu pa­pie­rów war­to­ścio­wych) mogą być - i za­zwy­czaj są - sła­biej zdy­wer­sy­fi­ko­wane niż port­fele fun­du­szy in­dek­so­wych i fun­du­szy ETF, stąd też ko­rzy­ści z tego ty­tułu są na ogół mniej­sze. Jest to jed­nak za­bieg ce­lowy ze strony ich emi­ten­tów - in­stru­menty typu ETN i ETC są czę­sto two­rzone wła­śnie po to, aby za­ofe­ro­wać in­we­sto­rom moż­li­wość bar­dziej skon­cen­tro­wa­nej in­we­sty­cji w nie­wielką liczbę wa­lo­rów, cza­sami wręcz tylko w je­den (do­ty­czy to ak­cji, to­wa­rów czy kryp­to­wa­lut).

Nie­wąt­pliwą za­letą czę­ści in­stru­men­tów in­dek­so­wych - ty­tu­łów uczest­nic­twa fun­du­szy ETF oraz in­stru­men­tów typu ETN i ETC - jest fakt, że są one, po­dob­nie jak np. ak­cje, przed­mio­tem ob­rotu gieł­do­wego (z obo­wiąz­ko­wym udzia­łem ani­ma­tora rynku dba­ją­cego o płyn­ność). Dzięki temu są na bie­żąco wy­ce­niane przez in­we­sto­rów pod­czas se­sji gieł­do­wej, a także ist­nieje moż­li­wość do­ko­ny­wa­nia trans­ak­cji nimi w do­wol­nym mo­men­cie trwa­nia se­sji, na wa­run­kach okre­ślo­nych w zle­ce­niu (o ile sto­so­wane są od­po­wied­nie ro­dzaje zle­ceń, a wa­runki na rynku są w da­nym mo­men­cie sprzy­ja­jące). Jest to ogromna za­leta zwłasz­cza dla tych in­we­sto­rów, któ­rzy ko­rzy­stają z ww. in­stru­men­tów in­dek­so­wych w spo­sób ak­tywny, in­we­stu­jąc krót­ko­ter­mi­nowo, mogą oni bo­wiem prak­tycz­nie w każ­dej chwili otwo­rzyć i za­mknąć po­zy­cję (pod wa­run­kiem, że ry­nek da­nego in­stru­mentu oraz jego ry­nek ba­zowy są od­po­wied­nio płynne[118]). Jest to jed­nak rów­nież istotny wa­lor dla osób, które in­we­stują śred­nio- i dłu­go­ter­mi­nowo, ale z róż­nych wzglę­dów są zmu­szone np. do na­tych­mia­sto­wego za­koń­cze­nia in­we­sty­cji, aby uzy­skać go­tówkę. Ina­czej sy­tu­acja wy­gląda na­to­miast przy in­we­sto­wa­niu w ty­tuły uczest­nic­twa fun­du­szy in­dek­so­wych, które nie są przed­mio­tem ob­rotu gieł­do­wego. W re­zul­ta­cie, w mo­men­cie skła­da­nia zle­ce­nia na­by­cia lub od­ku­pie­nia udzia­łów w ta­kim fun­du­szu in­we­stor nie wie, po ja­kiej do­kład­nie ce­nie zo­sta­nie ono zre­ali­zo­wane (war­tość ta jest na ogół okre­ślana póź­nym po­po­łu­dniem lub wie­czo­rem, po za­koń­cze­niu se­sji gieł­do­wej) oraz kiedy do­kład­nie to na­stąpi[119].

W przy­padku gieł­do­wych in­stru­men­tów in­dek­so­wych ich ryn­kowe wy­ceny za­zwy­czaj umoż­li­wiają do­ko­ny­wa­nie in­we­sty­cji przez osoby nie­po­sia­da­jące zna­czą­cych za­so­bów fi­nan­so­wych, bo­wiem mi­ni­malny (okre­ślony przez giełdę) wo­lu­men trans­ak­cji wy­nosi w ich przy­padku na ogół je­den ETF/ETN/ETC. Choć o ile nie ma to du­żego zna­cze­nia w przy­padku in­we­sto­wa­nia na rynku ak­cji lub ob­li­ga­cji, o tyle w przy­padku in­nych ak­ty­wów - np. nie­któ­rych to­wa­rów (zwłasz­cza me­tali szla­chet­nych) czy kryp­to­wa­lut, któ­rych ceny jed­nost­kowe są wy­so­kie lub bar­dzo wy­so­kie - może to od­gry­wać istotną rolę. Do­stęp­ność fun­du­szy in­dek­so­wych jest z re­guły rów­nież wy­soka, jed­nak kon­kretne mi­ni­malne progi pierw­szej i ko­lej­nych wpłat, mogą zna­cząco róż­nić się mię­dzy po­szcze­gól­nymi pro­duk­tami.

Przy­pisy

KSIĄŻKI WY­DAW­NIC­TWA MA­KLER­SKA.PL

Krok po kroku. O wol­no­ści fi­nan­so­wej i do­stat­nim, speł­nio­nym ży­ciu JL Col­lins

Lek­cje hi­sto­rii Ariel Du­rant, Will Du­rant

Wy­cena firmy Aswath Da­mo­da­ran

Twój mózg, twoje pie­nią­dze Ja­son Zweig

Mi­strzo­wie ryn­ków fi­nan­so­wych Jack D. Schwa­ger

Spe­ku­la­cja in­tu­icyjna Cur­tis M. Fa­ith

Książka o in­we­sto­wa­niu, tom 1 Ra­fał Ja­nik

Książka o in­we­sto­wa­niu, tom 2 Ra­fał Ja­nik

Kiedy pie­niądz umiera Adam Fer­gus­son

Psy­cho­lo­gia giełdy An­dré Ko­sto­lany

Giełda. Po­czą­tek To­masz Trela

Za­rzą­dza­nie wiel­ko­ścią po­zy­cji Tom Basso

Ana­liza price ac­tion: od­wroty Al Bro­oks

Nie­zwy­kłe złu­dze­nia i sza­leń­stwa tłu­mów Char­les Mac­kay

Tra­der Vic Vic­tor Spe­ran­deo

Zwy­kłe ak­cje, nie­zwy­kłe zy­ski Phi­lip A. Fi­sher

Naj­waż­niej­sza rzecz Ho­ward Marks

Za­wód in­we­stor gieł­dowy. Nowe uję­cie dr Ale­xan­der El­der

Świece ja­poń­skie i ana­liza wy­kre­sów ce­no­wych Steve Ni­son

Ana­liza tech­niczna ryn­ków fi­nan­so­wych John J. Mur­phy

Se­krety tra­dingu krót­ko­ter­mi­no­wego Larry Wil­liams

Ana­liza price ac­tion: trendy Al Bro­oks

Day tra­ding Joe Ross

In­side bar Ma­ciej Go­liń­ski

Psy­cho­lo­gia sku­tecz­nego tra­dingu Steve Ward

Geo­me­tria Fi­bo­nac­ciego. Nowe uję­cie Pa­weł Da­nie­le­wicz

Ar­ty­ści ryn­ków Mi­chael McCar­thy